国际石油巨头衍生品运用情况及启示

　　本文梳理了英国石油(BP)、壳牌(SHELL)以及埃克森美孚(ExxonMobil)三大国际石油巨头2010—2017年的年报中关于衍生品的数据，利用相关度量指标进行了简要分析。BP和SHELL每年均使用数量可观的衍生品头寸对冲它们面临的风险，而ExxonMobil公司在衍生品使用上相对保守，仅使用有限的衍生品工具，相关信息披露也很有限。BP公司的经验表明，石油公司面对动荡的市场和复杂的全球供应链，使用各类衍生品对冲风险是保证其盈利能力的重要手段之一，同时也有必要搭建专业的风险管理组织架构对衍生品的运用情况进行有效监督。
　　三大石油巨头的衍生品运用情况
　　BP使用金融衍生工具来管理其对汇率、利率、大宗商品价格和交易的风险暴露。以进入合约的那一天的公允价值对衍生金融工具记录入账，随后重新测量其公允价值。因为成本无法可靠测量，有关非上市股权衍生品工具以公允价值入账。公允价值为正的衍生金融工具计入资产，公允价值为负的衍生金融工具计为负债。
　　进入合约时，如果没有有效的市场数据给出其价值，那么由估值方法所得到的收益或损失不计入损益表，而在资产负债表上进行递延，俗称为“表面损益”(day-one profit or loss)。当资产可以在市场中得到有效的公允价值时，在资产负债表中递延的收益或损失便可转入损益表中。初始价值的变化直接计入损益表中。
　　出于套期保值的目的，套期保值分为以下几类：公允价值套期对冲资产或负债的公允价值变动风险；现金流量套期对冲与资产或负债有关特殊风险或很可能发生的未来交易有关的现金流量波动风险。
　　衍生工具合约有关的收入和损失根据交易的性质和所涉及的合同类型计入损益表中。BP公司2012—2017年使用衍生品情况的相关情况如表1所示。

　　我们尝试用绝对参与规模、相对参与规模和财务影响这三个指标来度量各大石油公司的衍生品运用情况。
　　绝对参与规模指标=计入资产的衍生品数+计入负债的衍生品数
　　根据国际会计准则，衍生品必须在资产负债表中作为资产或者负债确认。在资产负债表中，资产和负债方同时存在衍生品这一科目。根据目前所看到的资料，发现对衍生品资产和负债的确认有不同的说法：
　　其一是根据权利和义务来计入资产和负债；其二是BP衍生品财务政策中披露的，在资产负债表中，当衍生品的公允价值为正时计入资产，反之则计入负债。结合出自普华永道的《衍生工具和对冲活动会计指南》一文中的会计处理案例，对于衍生品的财务处理上，基本是按照在规定时间内根据公允价值变动来调整衍生品的账面价值，对于公允价值为正的衍生产品会有借方余额，形成资产，对于公允价值为负的衍生产品会有贷方余额，形成负债。因此，要衡量一个企业的衍生品参与规模，把衍生品资产和衍生品负债结合起来应该更符合“参与规模”这一定义。
　　相对参与规模指标=(资产项目/总资产+负债项目/总负债)/2
　　使用相对参与指标可以更直观地看出衍生品使用在公司资产负债表中所占的比例。
　　财务影响指标=衍生品的损益/总收益
　　对于衍生品的财务影响上，使用相对指标更能反映衍生品对公司的财务影响，可以更直观地看出衍生品每一年为公司带来的利润或损失。由于衍生工具独有的特点，衍生品与财务报表上其他数值的比率不一定有意义。所以，上述几个指标只是对财务报表上关于公司衍生品交易的粗略总结，其合理性和可比性还有待考证。
　　表2对BP公司2010—2017年的衍生品交易数据进行了整理，表3则根据指标计算公式对其交易情况进行了指标数值计算。
　　

　　需要注意的是虽然2010和2015年的财务影响指标为负值，但这是因为当年BP出现亏损，利润为负值，而衍生品上有盈利，两者符号相反。
　　SHELL
　　SHELL通过使用衍生品来管理利率风险、汇率风险、大宗商品价格风险以及管理外币现金平衡。这些衍生品以公允价值记账。
　　被分类为公允价值套期的衍生品公允价值的变化计为损益，与随后的调整一起计入被套期标的物的账面价值。被分类为现金流量套期的有效部分计入综合收益表直到交易发生，无效部分直接计入损益表。当套期标的物是非金融资产或负债时，其他综合收益表中的累计数额用来调整资产或负债的初始账面价值，对于其他套期标的，其他综合收益表中的累计数额计入收益。表4中的数据为2012—2017年SHELL年报中关于衍生品使用情况的相关信息。
　　

　　同样我们对其进行数据整理和指标度量，表5是对SHELL公司2010—2017年的衍生品交易数据进行的整理，表6根据指标计算公式对其交易情况进行了指标数值计算。
　　

　　ExxonMobil
　　ExxonMobil庞大的公司规模、牢固的资本结构以及地域多样性和产业链业务的互补性，大大降低了由于利率、汇率及商品价格等因素变化给公司带来的风险，因此公司仅使用有限的衍生金融工具。公司基于管理价格风险和交易目的使用了部分包含衍生工具的商品合约，衍生工具公允价值变化带来的收入和损失直接计入损益表。
　　ExxonMobil并没有公布具体的衍生工具头寸，只公布了衍生品净头寸和损益，如表7所示。可以看到ExxonMobil在衍生品使用规模上较其他两家公司保守。在某些情况下，公司使用公允价值套期，此时，套期标的物公允价值变化带来的收益和损失与衍生金融工具公允价值变化带来的收益和损失在损益表中互相抵消。公司不参与套利活动，因此没使用杠杆特性的衍生金融工具。
　　

　　另外，对于持有衍生工具头寸而带来的信用风险，ExxonMobil认为能够通过其对衍生品清算交易的使用以及对衍生品对手方的质量和财务限制的控制得以缓解。ExxonMobil认为在财务状况、衍生工具的运用及流动性方面不存在重大的市场或信用风险，公司拥有一套对衍生工具的授权、报告以及监督的管理系统。
　　三大巨头衍生品使用情况对比
　　由于ExxonMobil公司没有具体的衍生品头寸数据，我们这里仅对比BP和SHELL的衍生品指标数据。
　　相较于绝对参与规模指标，相对参与规模指标能更直观地显示出公司衍生工具使用的比例，从数据中可以看出BP的相对参与规模指标每年较为平稳，保持在3.5%上下，平均值为3.60%；而SHELL的这一指标相对BP有较大起伏，最高达到9.41%，最低为2.7%，平均值为5.47%。
　　财务影响指标方面，由于衍生品收益和总收益的双重影响，波动都较为剧烈，为了更直观地进行比较，我们结合近八年来国际原油价格走势以及三家公司各自的衍生品损益情况作图，如图1所示。可以看出在油价下跌的年份，三家公司在衍生品上通常都获得了正收益，其中BP和SHELL的较大，ExxonMobil要小很多，说明它们使用的各类衍生品的确起到了对冲风险的效果。BP在衍生品损益上面整体表现得比SHELL要好，仅2013年略低于SHELL。2010年以来BP在衍生品上的平均收益为21.12亿美元，SHELL公司为8.63亿美元，ExxonMobil仅为0.61亿美元。
　　

　　图1 衍生品损益与原油价格走势
　　石油公司使用衍生品对冲风险的措施
　　石油公司暴露在许多不同的金融风险中，既有自身的业务所引起的，也有金融工具的使用所引起的，主要包括市场风险、信用风险和流动性风险三大类。三大国际石油巨头都有一整套应对风险的制度和措施，由于BP年报中披露的信息更详尽，随后重点介绍BP的做法。BP建立了一个旨在管理其日常业务中常规性市场风险的控制框架，按照该风控框架，BP在进行交易的时候通常都会使用衍生品来管理其中的风险。市场风险主要是由大宗商品价格、外汇汇率、利率的市场价格波动带来的风险，这类风险可以利用衍生品进行对冲。
　　大宗商品价格风险
　　应对大宗商品价格风险，石油公司的集成供应和贸易部门主要使用传统金融和大宗商品工具，如石油和天然气互换、期权和期货来降低价格风险。电力交易方面还使用场外远期合约和其他衍生品合约(包括期权和期货)的组合。天然气交易方面也广泛使用场外远期合约、场外互换、期权以及实物库存。
　　BP利用在险价值技术并辅以压力测试的方法来测量衍生品交易带来的风险敞口。BP董事会授权了高达1亿美元的风险价值额度以支持用于风险管理的衍生品交易。此外，对于那些流动性差和非积极风险管理类型的交易头寸，公司还有其他的测量方法用来监控其风险敞口。
　　外汇汇率风险
　　对于石油行业这样一个具有全球产业链的行业来说，必然存在外汇汇率风险。BP开展全球业务以来，汇率的波动对公司的报表有显著影响。BP计算整个集团公司在汇率风险上的净敞口，进行集中统一管理。
　　BP借款中大部分或为美元借款，或以美元价值为目标进行了套期保值。据其2017年年报披露，截至2017年12月31日，其尚未转换为美元的外币借款合计金额为9.28亿美元(2016年为8.09亿美元)。BP对其外汇风险敞口的经济在险价值保持密切关注，并采取风险管理的手段力图将12个月的外汇在险价值控制在4亿美元之内。
　　对于预期的资本支出，BP主要通过外汇远期来锁定非美元货币(主要是英镑、欧元、澳元、挪威克朗和韩元等)的美元成本。对于其在英国、欧元区和澳大利亚的业务运营所需外汇，BP使用领口期权来管理汇率风险敞口。
　　
　　利率风险
　　石油公司还面临着利率风险，因为利率变化可能会影响其未来现金流或金融工具特别是债务工具的公允价值。BP的盈利对其金融债务中浮动利率部分的利率变动非常敏感。例如，如果浮动利率工具中的利率在2018年1月1日上升了1个百分点，据估计该集团的2018年的融资成本将增加约4.42亿美元(2016年增加4.88亿美元)。在利率风险的管理上，利率互换是BP最常用的对冲工具。BP会基于市场环境选择发现债券的计价货币，所以也经常使用交叉货币利率互换来管理利率风险。
　　石油巨头运用衍生品对冲风险的启示
　　衍生品的合理运用有助于公司的平稳运营
　　前面图1已经直观地展现石油公司运用衍生品对冲风险的良好表现。数据表明，衍生品的运用有助于公司财务的稳定。以BP为例，包含衍生品损益的年利润额和利润率的标准差均低于扣除衍生品损益后的值。包含衍生品损益时的利润额标准差为120.02亿美元，扣除后的标准差为135.57亿美元，相当于BP公司运用衍生品每年减少了15.55亿美元的利润波动，可见衍生品的合理运用确实帮助BP公司稳定了利润。
　　图2是2009—2017年三大石油公司的年利润数据与国际油价走势的对比，可以看出石油公司的利润严重依赖原油价格的走势；但如果没有运用衍生品进行对冲，它们的利润会呈现更大的波动。以BP为例，图中有两年出现了亏损。2010年这次是由于发生了墨西哥湾漏油事件，严重影响了公司利润(当年其在衍生品上有较可观的盈利)；2015年这次是由于油价大幅下跌(平均油价下跌了47%)造成的。2015年BP的利润为-64.82亿美元，如果没有衍生品上55.08亿美元的盈利，它的财务报表会更难看。
　　

　　图2 2009—2017年三大国际石油公司年利润走势与国际油价走势对比
　　坚持套期保值的原则
　　BP公司将套期保值列为公司的重要战略之一，其套期保值的目的不为盈利，而是作为公司的一项基本业务扎扎实实地落实下去，不为短期盈利放弃对冲风险的根本目的，在套期保值上不以衍生工具头寸上的盈亏患得失、论英雄。
　　合理、科学地选用对冲风险的衍生工具
　　BP公司运用石油行业传统的互换、期货和期权工具来对冲石油价格风险，在电力交易及天然气库存方面使用场外远期合约和其他衍生品合约(场外掉期、期权等)的组合来对冲风险，在外汇方面，积极运用远期、掉期、领口期权等对冲汇率风险，对于利率风险，则选择利率互换、交叉货币利率互换等工具进行对冲。BP公司还使用在险价值技术来测量其交易带来的风险敞口，使得风险管理更为直观和有效。
　　构建面向风险管理的组织架构
　　BP公司在集团层面设有集团财务风险委员会(GFRC)。该委员会的目的是对金融风险和适当的金融风险管理框架提出建议。集团财务风险委员会由首席财务官(CFO)领衔，包含集团财务主管以及集团金融、税务、综合供应和交易部门的高级管理人员。委员会向首席财务官和集团首席执行官(GCE)提供保证，并通过GCE向董事会保证“集团的金融风险活动在适当的政策和程序的监管下，金融风险识别、测量和管理与企业的风险政策和风险偏好是一致的”。集团在石油、天然气和能源市场上的交易活动由综合供应和交易部门(the integrated supply and trading function)管理；而在金融市场的活动由财务部门(the treasury function)负责，在综合供应和交易部门的合规和控制结构下工作。所有衍生品活动是由具有适当技能和经验的专门小组实施和监督，这些团队受到密切的金融和管理控制。
　　综上所述，国际石油公司的经验表明，实体企业运用衍生品应时刻铭记使用衍生品的目的是套期保值不是投机盈利，除了合理选择用于对冲风险的金融工具、制定科学的对冲策略之外，还有必要在企业的风险管理组织架构上进行优化，全程监督衍生品的使用，确保衍工具运用的合理性和可控性。

国际石油巨头衍生品运用情况及启示

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