捷昌驱动(603583)：基本面双底将筑 迎接戴维斯双击
类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：李锋 日期：2020-04-21
事件内容
2019 年公司实现营业收入14.08 亿元，同比增长26.15%，实现净利润2.84 亿元，同比增长11.68%；2020 年一季度实现营业收入3.41 亿元，同比增长21.15%，实现净利润0.55 亿元，同比下滑8.49%。
事件点评
19 年净利润略低预期，20 年Q1 收入增长超预期
19 年实现净利润2.84 亿元、低于我们最近预期3 亿元5.60%。主要因为1)19年收入比我们预期的少3.67%；2)美国加征关税对毛利率的影响超出我们预期，19 年毛利率比我们预期少1.71pct；20 年Q1 收入增速超出我们预期11.15pct，主要因为公司收入主要来自海外，2 月份国内新冠疫情对收入的影响有限，3月美国部分to B 需求因为居家办公限制转移至to C 端，对总体需求影响有限。
毛利率因关税下滑已显现， Q2 关税豁免后将修复
因美国对公司出口产品加征25%关税，19 年公司毛利率同比下降6.38pct，创上市以来新低35.56%。2020 年3 月公司公告已经取得对美出口商品的关税豁免，豁免期截至2020 年8 月，并且在本次豁免期结束后公司与客户可重新发起关税排除申请。预计Q2 关税豁免将带动公司毛利率逐步修复。
美国复工在即，压制办公驱动系统需求因素即将消除
美国总统推出复工“三步走”方案，要求各州在符合连续14 天新增确认人数下降或总检测数的占比下降后可以自行决定最早5 月1 日开始部分复工。目前公司收入占比最大智慧办公驱动系统市场主要集中在美国，如果美国从5 月开始逐步复工，预计压制公司智慧办公驱动系统需求因素将逐步消除。
盈利预测及估值
考虑新冠疫情仍在全球蔓延趋势，出于谨慎考虑，我们调低了20 年、21 年的盈利预测，预计2020-2022 年净利润分别4.46(-10.72%)亿元、5.43(-10.60%)亿元和7.05 亿元；扣非后净利润增速分别为35%、42%和30%，CAGR 为35%。对应PE19 倍、16 倍和12 倍。考虑到新冠疫情全球扩散对公司海外业务影响存在一定的不确定性，我们给予公司0.8 倍peg，对应目标PE 为28 倍，目标价为70.28 元/股。给予买入评级。
捷昌驱动(603583)：基本面双底将筑 迎接戴维斯双击
类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：李锋 日期：2020-04-21
事件内容
2019 年公司实现营业收入14.08 亿元，同比增长26.15%，实现净利润2.84 亿元，同比增长11.68%；2020 年一季度实现营业收入3.41 亿元，同比增长21.15%，实现净利润0.55 亿元，同比下滑8.49%。
事件点评
19 年净利润略低预期，20 年Q1 收入增长超预期
19 年实现净利润2.84 亿元、低于我们最近预期3 亿元5.60%。主要因为1)19年收入比我们预期的少3.67%；2)美国加征关税对毛利率的影响超出我们预期，19 年毛利率比我们预期少1.71pct；20 年Q1 收入增速超出我们预期11.15pct，主要因为公司收入主要来自海外，2 月份国内新冠疫情对收入的影响有限，3月美国部分to B 需求因为居家办公限制转移至to C 端，对总体需求影响有限。
毛利率因关税下滑已显现， Q2 关税豁免后将修复
因美国对公司出口产品加征25%关税，19 年公司毛利率同比下降6.38pct，创上市以来新低35.56%。2020 年3 月公司公告已经取得对美出口商品的关税豁免，豁免期截至2020 年8 月，并且在本次豁免期结束后公司与客户可重新发起关税排除申请。预计Q2 关税豁免将带动公司毛利率逐步修复。
美国复工在即，压制办公驱动系统需求因素即将消除
美国总统推出复工“三步走”方案，要求各州在符合连续14 天新增确认人数下降或总检测数的占比下降后可以自行决定最早5 月1 日开始部分复工。目前公司收入占比最大智慧办公驱动系统市场主要集中在美国，如果美国从5 月开始逐步复工，预计压制公司智慧办公驱动系统需求因素将逐步消除。
盈利预测及估值
考虑新冠疫情仍在全球蔓延趋势，出于谨慎考虑，我们调低了20 年、21 年的盈利预测，预计2020-2022 年净利润分别4.46(-10.72%)亿元、5.43(-10.60%)亿元和7.05 亿元；扣非后净利润增速分别为35%、42%和30%，CAGR 为35%。对应PE19 倍、16 倍和12 倍。考虑到新冠疫情全球扩散对公司海外业务影响存在一定的不确定性，我们给予公司0.8 倍peg，对应目标PE 为28 倍，目标价为70.28 元/股。给予买入评级。
股价催化剂
1)欧洲或国内市场取得重大突破；2)中美第二阶段谈判取得积极进展；3)国家扶植老人用品政策出台；4)季度业绩超预期
风险提示
1)人民币兑美元汇率大幅升值；2)钢材价格持续大幅上升；3)中美关系再度恶化导致关税税率提高 或重新申请关税豁免不成功
思源电气(002028)：进入景气周期 业绩有望继续高增
类别：公司 机构：华金证券股份有限公司 研究员：肖索 日期：2020-04-21
投资要点
事件：4 月18 日，公司发布2019 年年报，报告期内实现营业收入63.8 亿元，同比增长33%；归母净利润5.6 亿元，同比增长89%；扣非归母净利润4.9 亿元，同比增长147%；毛利率29.3%，同比下降1.3pct，主要是因为低毛利工程总包业务占比提升导致。根据公司公告，预计2020Q1 实现归母净利润6062~9000 万元，同比增长200%~345%，验证行业景气度。
订单高增长，电力设备盈利改善。公司2019 年新增订单81.2 亿元(不含税)，同比增长22%，其中海外订单约16.0 亿，占比约20%。公司2019 年开关类、线圈类、无功补偿类、智能设备类、工程总包分别实现营收27.3 亿元、13.7 亿元、9.1亿元、5.4 亿元、7.7 亿元，同比增长31%、42%、10%、18%、165%，毛利率分别为30.9%、34.8%、25.6%、40.9%、10.3%，同比+0.9pct、-0.1pct、+0.8pct、+3.7pct、-13.4pct。除工程总包业务外，电力设备业务整体盈利能力有所提高。
经营现金流明显改善，费用管控持续加强。2019 年公司经营活动现金流净额约8.3亿元，同比增长377%，现金流改善明显。2019 年三项费用率合计20.6%，同比下降2.5pct，费用管控能力持续加强。截至2019 年底，公司货币资金16.7 亿元，同比增长29%，在手现金充裕。
电网投资加速，业绩有望继续高增。国家电网将今年计划投资总额从4080 亿元提高到4500 亿元，其中特高压投资规模约1811 亿元。公司输变电设备品类齐全，电容器、互感器在多个特高压项目中取得订单，未来业绩有望受益于电网投资加速，继续保持高增长。
布局超级电容，业绩新增长点。公司为拓宽产品种类，创造新的业绩增长点，早在2017 年就开始进入超级电容器领域，目前已取得部分成果。全资子公司瑞士SECHSA 已取得国际知名汽车电子零部件公司的超级电容供应商定点通知；上海稊米(持股55%)的超级电容启停模组为沃尔沃欧洲工厂实现批量供货；公司参股10%的烯晶碳能于2010 年成立，是少数几家掌握干法电极制造工艺的企业之一，现已实现乘用车配套超级电容器的批量供货。
投资建议：预计2020-2022 年营业收入分别为79.2 亿元、94.6 亿元、109.4 亿元，归母净利润分别为7.5 亿元、9.4 亿元、11.3 亿元，首次覆盖，给予“买入-A”投资评级。
风险提示：海外工程进度不及预期；新业务拓展不及预期。
星宇股份(601799)年报及一季报点评：行业低谷中的明灯
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：白宇/刘文婷 日期：2020-04-21
事件：公司公布19年年报及20年一季报，扣非后归母净利润分别同比增长35%，-3%。
公司业绩率先走出行业低谷。星宇19 年四季度业绩出现了明显的反弹，单季度营收同比增长47%，归母净利润增长51%。这一方面是星宇自己产品周期的体现，另一方面也是四季度以来乘用车市场结构性好转的原因。
20 年一季度星宇继续远超行业。20Q1 星宇营收仅下滑12%，营收下滑远低于乘用车行业销量下滑，扣非归母净利润基本持平更是体现了公司自身管理能力的提升，逆势成本、费用调节能力优异，抗风险能力极强。
优质的下游客户是收入端好于行业的主要原因。公司下游主要集中在一汽大众和日系丰田、日产等客户。这几家客户在一季度的销量表现是优于行业的：一汽大众受益低端捷达品牌和高端奥迪品牌两头拉动表现远好于市场和同门上汽大众，而日系车企高可靠性最近两年开始更受消费者青睐。
2020-2022 年公司业绩增长确定性仍然极佳。公司年报披露2019年公司承接的车灯开发项目较2018 年同比增长22%，创下新高，而且我们预计所接订单当中附加值高的大灯项目占比更高，这些项目将陆续在2020 年-2022 年，因此公司未来三年业绩增长确定性仍然极佳。
投资建议：我们预计公司2020 年、2021 年归母净利润分别为9.8亿、11.9 亿元，目前估计对应2020 年动态估值25 倍，考虑到公司未来三年的业绩增长确定性，我们维持公司“买入”评级。
风险提示：新配套车型销量不达预期；汽车行业销量大幅下降。
金新农(002548)年报点评：业绩大幅扭亏为盈 生产性生物资产同比增109%
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：程晓东/王艳君 日期：2020-04-21
事件：
公司发布2019年度报告，2019 年实现营收24 亿，同比减少14.3%；实现归母净利1.41 亿，同比扭亏为盈。利润分配预案为向全体股东每10 股转增3 股，并派发现金红利0.2 元。
1、业绩扭亏为盈，主要受益于养殖业务盈利和股权转让收益
2019 年，公司生猪销售量39.37 万头，较去年同期增长12.94%，贡献收入7.27 亿，同比增长108.99%，贡献毛利润2.14 亿，同比增长668.36%，头均利润544 元。报告期内，公司转让新大牧业25%股权，影响税后净利润9289.53 万元，占当期归母净利约6 成。
2、饲料板块：受益于行业回暖，销量有望重回增长车道
2019 年，由于全国生猪存栏下滑导致饲料需求减少，公司饲料业务发展受到一定程度的影响。全年饲料销量为59.88 万吨，同比减少22.15%。毛利率为14.3%，同比增长2.53 个百分点。导致毛利率上升的原因主要为公司加大了高毛利率的其他饲料产品的开发与推广。预计，未来2~3 年，随着全国生猪存栏的回升，行业需求将逐渐复苏，叠加公司自身养殖业务规模扩大的影响，饲料业务有望重归增长。
3、养殖板块：生产性生物资产同比增109%
报告期末，公司生产性生物资产为8151.09 万元，环比增15%，同比增109%。生产性生物资产的增长，主要是由于铁力金新农投产所致。预计2020 年铁力金新农可出栏商品猪30 万头，另外福建一春基地随着扩建项目的投产也将贡献商品猪增量，我们预计全年商品猪总出栏量将达到80 万头，同比增长100%。
公司在报告期内提出《五年(2020-2024 年)发展战略规划》，计划在东北、华中、华南、华东等四个重点区域内大力发展生猪养殖业务，力争在2024 年实现年生猪出栏560 万头，饲料销售300 万吨。2020 年，公司推出了旨在激发养殖团队执行力的限制性股票激励计划，覆盖范围为全部高管和核心业务骨干。另外，公司发布了定增方案，拟募资金为8.59 亿元。公司大股东及核心高管承诺全额认购定增募资。这些举措彰显了公司上下对战略推进养殖业务发展的决心和信心。基于此，我们对养殖业务未来发展抱有非常乐观的态度。
盈利预测：
预计公司2020/2021/2022 年生猪出栏量预计为80 万/150/240 万头，预计2020/2021 年归母净利润预计分别为9.03 亿/12.07/14.04 亿，对应EPS 分别为1.60/2.15/2.50(总股本为非公开发行后总股本)，目标价16.00 元，给予买入评级。
风险提示：
1、突发重大疫情风险：禽畜养殖过程中会发生大规模疫病如非洲猪瘟或禽流感等，导致禽畜死亡，并对广大民众的消费心理有较大负面影响，导致市场需求萎缩，从而影响行业以及相关企业的盈利能力。
2、价格不及预期风险：禽畜肉类价格出现大幅下降或上涨幅度低于成本上涨幅度，影响行业以及相关公司的盈利能力，存在未来业绩难以持续增长甚至下降的风险。
3、原材料价格波动风险：公司生产经营所用的主要原材料及农产品的产量和价格受到天气、市场情况等不可控因素的影响较大，若未来主要原材料价格大幅波动，将会影响行业以及相关公司的盈利能力。
4、非瘟疫苗上市：有效的非瘟疫苗上市将从根本上阻断非瘟疫情的传播，产能去化进度将受影响，猪价上涨可能不达预期。
5、爆发新冠疫情后屠宰场开工时间和开工率不及预期，猪价受较大影响，消费量不及预期。
歌尔股份(002241)2019年报点评：TWS耳机需求旺盛 推动业绩高增长
类别：公司 机构：东方财富证券股份有限公司 研究员：何玮 日期：2020-04-21
【投资要点】
2019 年公司实现营业收入351.48 亿元，同比增长47.99%；实现归母净利润12.81 亿元，同比增长47.58%，符合业绩预告。另外公司此前发布2020 年一季度业绩预告，预计2020 年一季度归母净利润为2.85-3.25 亿元，同比增长40%-60%。
TWS 耳机需求旺盛，推动公司业绩高速增长。受益TWS 耳机需求爆发，2019 年公司智能声学整机业务实现营收148.23 亿元，同比增长117.58%,毛利率达12.66%，同比增长0.05pct。2020 年一季度尽管疫情导致智能手机出货量大幅下滑，但TWS 耳机仍保持高景气。公司TWS耳机业务营收保持增长，同时盈利能力改善，从而带动公司一季度业绩实现高速增长。据Counterpoint Research 预测，2020 年全球TWS耳机出货量将达2.3 亿副，同比增长91.6％，2019-2022 年CAGR 可达80%。公司作为安卓品牌TWS 耳机的主要代工厂商，同时进入Airpods 供应链，苹果端份额有望随着良率提升进一步提高，未来有望继续受益行业增长。
智能手表贡献智能硬件业务中短期业绩，VR/AR 着眼未来。2019 年公司智能硬件业务实现营收 85.14 亿元，同比增长28.47%。智能硬件业务包含智能手表/智能手环以及VR/AR 设备等产品，其中智能手表/智能手环产品随着续航能力、智能化提升以及E-SIM 的推广，市场逐渐回暖。据Trendforce 报告，2019 年全球智能手表出货量达6263 万块，同比增长43%，预计2022 年出货量将进一步增长至 1.13 亿块。公司作为智能手表主要品牌fitbit 和华为的代工厂商，未来有望受益下游需求增长。VR/AR 设备方面，公司布局多年，是索尼、三星、华为、苹果、 Oculus 等全球多家一流客户的主要代工厂商，VR 产品出货量占全球中高端市场 70％的份额。据IDC 预测，全球VR/AR 设备2019 年出货量约570 万台，2020 年有望达到706 万台。VR/AR 业务将成为公司长期的增长点。
【投资建议】
看好公司TWS 耳机和智能硬件业务的增长，维持公司20/21 年盈利预测，增加22 年盈利预测。预计公司20/21/22 年营业收入分别为473.53/589.27/752.67 亿元, 20/21/22 年归母净利润分别为18.14/24.99/29.34 亿元，对应EPS 为0.56/0.77/0.90 元/股，PE 34/25/21倍。
维持“增持”评级。
【风险提示】
TWS耳机渗透不及预期；
VR/AR设备普及不及预期。
欧菲光(002456)：光学创新持续升级 带动公司业绩扭亏为盈
类别：公司 机构：东方财富证券股份有限公司 研究员：何玮 日期：2020-04-21
【投资要点 】
2019 年公司实现营业收入519.74 亿元，同比增长20.75%；实现归母净利润5.10 亿元，实现扭亏为盈，符合业绩预告。另外公司此前发布2020 年一季报业绩预告，预计2020 年一季度实现归母净利润1.2亿元-1.8 亿元，上年同期亏损2.56 亿元，疫情对公司一季度业绩影响相对较小。
财务结构进一步改善，营运效率有所提升。随着公司将非A 客户相关的触控显示业务以股权转让的形式出表后，公司财务结构进一步改善。2019 年公司资产负债率环比下降4.9pct，达72.93%；货币资金余额达36.96 亿元，环比提高31%。此外，公司营运效率也有所提升，2019 年公司存货周转天数和应收账款周转天数分别下降17 天/3 天，为62.29 天/62.46 天。
光学创新持续升级，摄像头模组和镜头业务进展顺利。智能手机多摄升级、像素升级和镜头升级等创新趋势持续，带动公司摄像头模组和镜头业务快速增长。2019 年公司摄像头出货量达6.60 亿颗，同比增长19.66%，其中高端单摄产品及三摄产品的出货量占比不断提高，带动摄像头模组ASP 提升。摄像头模组业务营收达306.07 亿元，同比增长25.31%，综合毛利率为8.83%。公司光学镜头业务进展顺利，2019年出货量达到1.42 亿颗，其中手机镜头出货1.35 亿颗，车载镜头出货771 万颗；实现营收6.85 亿元，其中对外销售5.02 亿元，对内供应1.83 亿元；综合毛利率为25.51%。摄像头模组升级使得行业供需缺口扩大，2019 年下半年开始迎来供不应求，同时也推动技术壁垒提高，竞争格局优化，龙头市场份额进一步提升。公司作为全球领先的摄像头模组厂商，未来有望继续受益行业增长和龙头效应。
屏下指纹和3D 感测渗透率加速提升，带动公司微电子业务快速增长。
随着全面屏的普及，屏下指纹加快向中低端机型渗透，据CINNOResearch 报告，2019 年全球屏下指纹手机出货量约为2.0 亿台，同比增长614%，预估2024 年出货量将达11.8 亿台，年均复合增长率CAGR达42.5%。受益下游需求旺盛，2019 年公司指纹识别产品实现营业收入69.52 亿元，同比增长41.33%；出货量2.55 亿颗，同比增长21.87%；得益于高端光学屏下指纹识别产品及超声波指纹识别产品出货占比增加，毛利率同比提升3.78pct，达16.69%。此外，TOF 模组的应用带动安卓端3D 感测渗透率也逐步提升。公司3D 感测模组实现营业收入40.67 亿元，出货量达9720 万颗，综合毛利率为11.81%。公司作为国内手机厂商屏下指纹模组和3D 感测模组的主要供应商，未来将持续受益行业规模扩大。
【投资建议】
看好公司摄像头模组业务、镜头业务以及微电子业务的增长，维持公司20/21 年盈利预测，增加22 年盈利预测。预计公司20/21/22 年营业收入分别为526.01/647.80/752.67 亿元， 20/21/22 年归母净利润分别为18.05/25.01/31.92 亿元，对应EPS 为0.67/0.92/1.18 元/股，PE 22/16/13倍。
维持“买入”评级。
【风险提示】
疫情导致智能手机出货量下滑超预期；
光学创新渗透率不及预期。
恒瑞医药(600276)公司点评：卡瑞利珠单抗LICENCEOUT走向国际 海外市场进一步拓宽
类别：公司 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：张金洋/胡偌碧/应沁心 日期：2020-04-20
事件。4 月20 日，公司公告与韩国CrystalGenomics Inc.公司达成协议，将卡瑞利珠单抗有偿许可给韩国CG 公司。
条款：
1.首付款150 万美元(协议签订15 天内)；
2.研发及上市里程碑付款(第一个适应症50 万美元，拓展适应症支付不超过150 万美元)；
3.销售里程碑付款，累计不超过8425 万美元；4.销售提成10-12%。
CG 公司2000 年成立，总部位于韩国京畿道。CG 公司为韩国上市公司，证券代号：KOSDAQ083790。2015 年，CG 公司的一款非甾体抗炎药创新产品Acelex(polmacoxib)在韩国获批上市。CG 公司成为韩国较早成功完成创新药研发、获批及保险报销的生物科技公司。随后，CG 公司通过多项投资收购行为不断提升生产及商业化能力，包括收购韩国大型原料药生产和分销公司Hwail Pharma，以及拥有药品生产和市场及销售能力的Crystal LifeSciences。截至2019 年12 月31 日，CG 公司及其子公司的资产合计为3791.89 亿韩元(约21.94 亿人民币)，负债合计为1539.73 亿韩元(约8.91亿人民币)，股东权益合计为1490.49 亿韩元(约8.63 亿人民币)。2019年CG 公司及其子公司的营业收入为140.07 亿韩元(约8100 万人民币)，净利润为-380.91 亿韩元(约-2.20 亿人民币)。
观点。Deal 首付款+里程碑付款加总有望达到8775 万美金，同时还有10-12%销售提成。有利于拓宽海外市场，提升卡瑞利珠单抗的品牌影响力和公司的海外创新品牌。
盈利预测与估值。公司PD-1、吡咯替尼、19K、瑞马唑仑等创新药放量将快速拉动收入增长，未来三年公司创新药收入占比有望提升至50%。看10 年维度，鼓励创新带来的国内用药结构发生变化，龙头集中度提升，恒瑞远未到天花板。基于新品放量和创新药获批预期，我们预计2020-2022年归母净利润分别为68.55 亿元、84.73 亿元、106.30 亿元，增长分别为28.7%、23.6%、25.5%。EPS 分别为1.55 元、1.92 元、2.40 元，对应PE分别为62x，50x，40x。我们认为作为国内创新药龙头，随着吡咯替尼、19k、PD-1、瑞马唑仑等创新药的放量，叠加卡泊芬净、布托啡诺、艾斯氯氨酮等特色品种放量，公司收入端有望维持30%以上超高增速。我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。
风险提示：海外业务增速低于预期、创新药研发失败风险、仿制药放量不达预期等
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