周一机构一致看好的七大金股（05.20）
中金在线综合 佚名
类别：公司研究机构： 光大证券 研究员：李婕,孙未未
业绩概况： 18 下半年以来收入增长放缓，扣非净利润表现好于收入
公司 2018 年营业收入 48.13 亿元、同比增 3.24%，归母净利润 5.35 亿元、同比增 24.92%，扣非净利润 4.32 亿元、同比增 12.69%， EPS0.72 元，拟 10 派 4 元(含税)转增 1 股。扣非净利润增速高于收入主要为毛利率提升，归母净利润增速较高主要为资产处置收益及政府补助增加贡献。
分季度看，18Q1~18Q4 单季度收入分别同比增 10.75%、11.01%、4.46%、-7.98%，归母净利润分别同比增 33.94%、 38.27%、 6.56%、 34.15%。 18 年下半年收入增速放缓主要为消费疲软以及公司线上、线下业务均有主动调整(线上主品牌与 LOVO 拆分运营，线下对加盟商政策放松、帮助优化库存致提货减少) 影响， Q4 净利润增幅较高主要为毛利率提升、资产减值损失减少贡献。
19Q1 公司营业收入 11.44 亿元、同比降 2.33%，归母净利润 1.45 亿元、同比降 7.59%，扣非净利润 1.33 亿元、同比增 0.23%。 EPS0.19 元。 在扣非净利润略增背景下归母净利润出现下滑主要为所得税增加、政府补助减少影响。
收入拆分：线上线下业务模式均有调整，短期影响收入增速
1)收入拆分来看，并购标的中 LEXINGTON 家具业务 18 年收入 8.10 亿元、同比增 2.21%，内野毛巾收入 1.19 亿元、同比增 7.69%，家纺主业方面收入 38.83 亿元、同比增 3.32%。
2)家纺业务再按线上线下拆分， 18 年估计线上收入双位数增长( 18 年 8月开始 LOVO 品牌与主品牌拆分，下半年线上增速受到影响、弱于上半年)、在公司总收入中占比超过 20%；线下收入估计持平，一方面整体消费疲软、主要家纺公司下半年收入均出现一定放缓，另一方面公司通过订货及退换货政策宽松化帮助加盟商去库存，加盟商实际提货同比有所减少亦有影响。 19Q1估计线上仍受到业务拆分影响、 同比持平略增，估计线下略增、仍有加盟商提货不足影响， 实际终端零售一季度仍有高个位数增长。
类别：公司研究机构： 光大证券 研究员：李婕,孙未未
业绩概况： 18 下半年以来收入增长放缓，扣非净利润表现好于收入
公司 2018 年营业收入 48.13 亿元、同比增 3.24%，归母净利润 5.35 亿元、同比增 24.92%，扣非净利润 4.32 亿元、同比增 12.69%， EPS0.72 元，拟 10 派 4 元(含税)转增 1 股。扣非净利润增速高于收入主要为毛利率提升，归母净利润增速较高主要为资产处置收益及政府补助增加贡献。
分季度看，18Q1~18Q4 单季度收入分别同比增 10.75%、11.01%、4.46%、-7.98%，归母净利润分别同比增 33.94%、 38.27%、 6.56%、 34.15%。 18 年下半年收入增速放缓主要为消费疲软以及公司线上、线下业务均有主动调整(线上主品牌与 LOVO 拆分运营，线下对加盟商政策放松、帮助优化库存致提货减少) 影响， Q4 净利润增幅较高主要为毛利率提升、资产减值损失减少贡献。
19Q1 公司营业收入 11.44 亿元、同比降 2.33%，归母净利润 1.45 亿元、同比降 7.59%，扣非净利润 1.33 亿元、同比增 0.23%。 EPS0.19 元。 在扣非净利润略增背景下归母净利润出现下滑主要为所得税增加、政府补助减少影响。
收入拆分：线上线下业务模式均有调整，短期影响收入增速
1)收入拆分来看，并购标的中 LEXINGTON 家具业务 18 年收入 8.10 亿元、同比增 2.21%，内野毛巾收入 1.19 亿元、同比增 7.69%，家纺主业方面收入 38.83 亿元、同比增 3.32%。
2)家纺业务再按线上线下拆分， 18 年估计线上收入双位数增长( 18 年 8月开始 LOVO 品牌与主品牌拆分，下半年线上增速受到影响、弱于上半年)、在公司总收入中占比超过 20%；线下收入估计持平，一方面整体消费疲软、主要家纺公司下半年收入均出现一定放缓，另一方面公司通过订货及退换货政策宽松化帮助加盟商去库存，加盟商实际提货同比有所减少亦有影响。 19Q1估计线上仍受到业务拆分影响、 同比持平略增，估计线下略增、仍有加盟商提货不足影响， 实际终端零售一季度仍有高个位数增长。
3)渠道方面，截至 2018 年末渠道数接近 2700 家， 18 年公司将 LUOLAIKIDS 部分店铺并入罗莱主品牌、口径有所调整。主品牌 18 年净增 118 家店铺，其中 300 平以上大店 77 家。
毛利率升， 19Q1 费用率提升超过毛利率、 存货和现金流有改善
毛利率： 18 年毛利率同比提升 2.04PCT 45.50%(根据 18 年报追溯调整17 年成本为提升 0.29PCT)。其中，家具业务( LEXINGTON)毛利率提升4.65PCT 至 37.96%，家纺主业毛利率略降 0.63PCT 至 47.03%。
分季度来看， 18Q1~19Q1 单季度毛利率分别为 43.10%( -1.47PCT)、47.89%( +2.44PCT)、 40.02%( -3.06PCT)、 50.83%( +9.08PCT)、 43.88%( +0.78PCT)， 18Q4 毛利率提升幅度较大一方面为当期电商业务仍处于调整中影响 Q4 电商旺季销售，而电商业务毛利率较低、占比降低，另一方面为17Q4 基数较低( 41.75%)所致。
费用率：公司 18 年期间费用率同比增加 1.77PCT 至 32.82%。其中销售、管理+研发、财务费用率分别为 22.32%( +0.71PCT)、 10.49%( +1.64PCT)、 0.01%( -0.58PCT)，其中销售费用率有所提升系加大广告和促销投入力度所致；财务费用率下降系利息支出和汇兑损失减少所致。
19Q1 公司期间费用率同比提升 1.58PCT 至 28.64%，其中销售、管理+研发、财务费用率分别+0.46、 +1.59、 -0.47PCT。
其他财务指标： 1) 18 年末存货较 18 年初增 34.81%至 13.57 亿元， 存货增加一方面为零售不佳背景下加盟商提货、退换货政策宽松化增加了公司库存，另一方面公司主动储备原材料控制成本、以及 LOVO 与主品牌罗莱在线上拆分后备货也有影响。存货周转率为 2.22、低于 17 年的 3.16。
19 年 3 月末存货较 18 年末降 4.17%至 13.01 亿元，存货周转率为 0.48，低于 18Q1 的 0.65。
2)应收账款 18 年末较 18 年初降 0.81%至 4.77 亿元、基本持平；应收账款周转率为 10.05，较 17 年的 12.05 周转放缓。19 年 3 月末较 19 年初增 15.93%至 5.53 亿元，应收账款周转率为 2.22，较 18Q1 的 2.49 略有放缓。
3)资产减值损失 18 年同比增 21.63%至 7976 万元，主要为存货跌价损失和可供出售金融资产减值损失增加，各增 1185 万元、 532 万元。 19Q1资产减值损失增加至 94 万元， 18Q1 为负值。
4)投资收益 18 年同比增 116.30%至 1 亿元，主要为处置长期股权投资获得投资收益增加； 19Q1 同比增 1.55%至 1064 万元。
5)经营活动净现金流 18 年同比降 73.31%至 1.06 亿元。其中销售商品获得现金为 58.75 亿元、同比增 3.02%与收入相当；采购商品、为职工支付、税费等现金支出增加，致净现金流有所减少。 19Q1 经营净现金流较 18Q1转正为 0.65 亿元。
凯雷入股 10%股权，强强联合提升公司竞争力
2019 年 3 月公司公告凯雷投资集团( The Carlyle Group)管理的 CAFabric Investments 与公司股东石河子众邦股权投资管理合伙企业及薛骏腾先生签署了《股份转让协议》，石河子众邦将其持有的 5000 万股股份转让给 CA，占公司现有总股本的 6.63%；薛骏腾先生将其持有的 2544 万股罗莱生活股份转让给 CA，占公司现有总股本的 3.37%。协议转让完成后， CA将持有罗莱生活股份 7544 万股，占公司已发行总股本的比例为 10%，协议转让价格为 9.62 元/股。
协议转让完成后， CA 将向公司股东大会提名 1 名非独立董事，同时 CA有权根据其自身合理判断，要求将其提名的董事推选成为公司董事会各专门委员会委员。
凯雷投资集团是一家全球性投资公司。截至 2018 年 12 月 31 日，凯雷投资集团拥有约 343 个投资基金，资产管理规模约为 2160 亿美元。凯雷于1987 年在美国华盛顿特区创立，目前已发展成为世界最大且最成功的投资公司之一，拥有 1650 多位专业人员，在北美、南美、欧洲、中东、非洲、亚洲和澳大利亚设有 31 个办事处。目前凯雷投资集团主要投资于四大类资产：企业私募股权、实物资产、全球信贷及投资解决方案。自 1998 年开始，凯雷投资集团开始布局中国市场，曾先后投资精锐教育、途虎养车、京东物流、百度金融、蚂蚁金服等企业。
经过一年左右时间的接触，凯雷投资集团认同公司的发展战略和管理层的经营思路，并看好公司未来的发展前景，通过其管理的 CA FabricInvestments 受让股份对公司进行长期价值投资和战略投资。凯雷在消费及工业领域的行业专长和深厚的被投企业资源将帮助罗莱生活扩展门店网络、推进终端零售管理标准化，提高供应链效率并提升品牌价值。
本次战略投资的达成，将为凯雷投资集团与罗莱生活战略合作关系的发展奠定稳定基础，公司引进 CA Fabric Investments 作为战略投资人也有利于公司治理结构的优化。
业务调整短期仍有影响，下半年销售表现有望好于上半年
公司计划 2019 年收入增长 5~15%，归母净利润增长 10~20%。
我们认为： 1) 18 年零售不佳背景下公司主动对线上线下业务进行调整，包括线下适当帮助加盟商去库存、线上明确将 LOVO 与罗莱主品牌拆分对流量有一定影响等，短期影响销售增长，但中长期来看有利于提升经营质量、奠定持续增长的良好基础。
未来公司旗下品牌定位更加明确，主品牌罗莱保持中高端定位(并入LUOLAI KIDS)、以“超柔床品”为锚点推进线上线下全渠道新零售建设，LOVO 则定位为面向大众消费市场、“欧洲新锐设计师设计”的互联网品牌，启动欧洲 100 项目(计划在欧洲合作 100 位设计师进行设计创新、满足年轻人消费需求)，另外发展潜力业务(打造自有和代理高端家纺品牌、提升盈利水平)、探索业务(以廊湾品牌和莱克星顿品牌作为集团探索全品类家居业务的载体、推进“大家纺小家居”业务模式， 由以床品为主的家纺产品逐步向卫浴、餐厨、生活家居等多个品类延伸)。
2)短期业务调整影响预计仍持续，到下半年预计逐步消除、全年销售将呈现前低后高格局。 目前公司已开展 LOVO 十周年相关活动、 加大投入，电商业务增速有望实现回升。
3)凯雷投资入股充分彰显对公司发展潜力、行业龙头地位、管理团队素质的认可，强强联合、通过借鉴凯雷在消费品投资领域的深厚经验，公司经营和管理能力有望得到提升。
4)房地产市场回暖、家纺作为地产后周期行业有一定相关性，可为公司销售带来一定增量利好。
考虑到零售环境仍疲弱、 短期公司业务调整影响仍存， 我们下调公司2019~2020 年 EPS、 新增 2021 年 EPS 为 0.76、 0.87、 1 元，对应 19 年PE14 倍，看好公司龙头地位及业务调整结束后收入有望逐步回升， 维持“买入”评级。
风险提示： 终端消费疲软、 LOVO 品牌流量增长不及预期、电商平台竞争风险、费用控制不及预期、汇率波动影响 LEXINGTON 公司业绩
京能电力：业绩符合预期，重视成长属性
类别：公司研究机构： 光大证券 研究员：王威
电量电价同比提升：
2018 年公司新投产机组包括涿州热电( 1*35 万千瓦)和锡林发电( 1*66万千瓦)，截至 2018 年底公司控股装机容量增长至 1146 万千瓦。 2018 年公司发电量 493 亿千瓦时，同比增长 3.1%。公司发电量增速相对较低的主要原因为岱海电厂部分机组停机改造影响。受电价调整的翘尾效应及结构性因素影响， 2018 年公司平均上网电价约 0.30 元/千瓦时，同比提升约 1 分/千瓦时。2019Q1 公司量价齐升势头延续：公司发电量 137 亿千瓦时，同比增长 25.9%；平均电价 0.31 元/千瓦时，同比增长 3.9%。
并表业务盈利改善，单季度业绩环比持续提升：
2017 年以来受煤价等因素影响，公司并表业务盈利状况不佳，公司投资收益是拉动利润增长的重要因素。 2018 年公司并表业务盈利好转，部分控股企业实现扭亏或减亏，剔除投资收益的利润(利润总额-投资收益)为-7.5 亿元，同比减亏 0.8 亿元。 2019Q1 剔除投资收益的利润为 1.2 亿元，同比扭亏为盈( 2018Q1 为-2.8 亿元)。受益于发电主业盈利回暖及投资收益贡献，公司自 2018Q1 以来单季度业绩环比持续提升。公司 2018Q4、 2019Q1 归母净利润分别为 2.9、 4.4 亿元，环比分别增长 1.9%、 47.9%。我们认为季度环比增速的波动主要系 2018Q4 计提的资产减值损失( 2.4 亿元)影响。
稀缺成长性值得重视：
除 2018 年新并表装机 101 万千瓦外， 2019 年公司的装机增长亦值得期待。公司年报显示， 锡林发电 2#机组( 1*66 万千瓦) 2019 年 1 月投产；十堰热电( 2*35 万千瓦)、 吕临发电( 2*35 万千瓦)列入应急调峰储备机组；京欣发电( 2*35 万千瓦)预计 2019 年内投产。公司稀缺的成长性值得重视，结合我们 2018 年以来“火电行业走出至暗时刻”的判断，公司有望实现超越行业平均水平的“增收更增利”。
盈利预测、 估值与评级：
根据公司发电量及煤价变化，我们小幅上调 2019、 2020 年的预测归母净利润至 13.1、 15.2 亿元(调整前分别为 12.8、 15.0 亿元)，新增 2021 年的预测归母净利润为 17.5 亿元。预计公司 2019-2021 年的 EPS 分别为 0.19、0.22、 0.26 元，当前股价对应 PE 分别为 17、 14、 13 倍，对应 PB 分别为 0.93、0.90、 0.87 倍。维持目标价 4.21 元，维持“买入”评级
风险提示：
机组投产或资产注入进度慢于预期，动力煤价格超预期上行，综合上网电价下调的风险，下游用户用电需求低于预期等。
泰格医药：19Q1业绩略超预期，有望持续较高增长
类别：公司研究机构： 光大证券 研究员：林小伟,宋硕
19Q1 扣非归母净利润增长高达 61%。 18Q3 到 19Q1 单季度收入增速为30%、 38%、 29%，扣非归母净利润增速为 15%、 32%、 61%。 18Q4 业绩提速明显， 19Q1 收入增速环比有所下降，但扣非归母净利润增长提速，原因在于经手的临床试验费逐步剥离， 以及高利润率的数据统计、 SMO、生物分析等业务高速增长。18 年，临床技术服务收入 11.0 亿元，增长 35%，其中 1-4 期临床及注册业务收入 9.2 亿， 增长 44%； BE 业务收入 1.85 亿，因经手的临床试验费剥离仅增长 2%。 临床咨询服务收入 11.9 亿元，增长45%，其中数统收入 3.19 亿、 SMO 2.06 亿、 方达( 除监察) 4.81 亿、中心影像 2659 万元， 分别同比增长 28%、 57%、 43%、 48%。
订单充足+股权激励考核高要求，业绩有望持续较高增长。 18 年新增合同33 亿， 年底在手合同高达 37 亿， 分别同比增长 36%、 33%， 十分充足。股权激励考核要求 19 年净利润增长不低于 40%。如果剔除 19 年新增 3300万股权激励费用因素，实际 19 年净利润要求增长超 45%，彰显发展信心。
国内创新药上市入口价值持续挖掘。 公司投资业务储备丰富， 已参股投资近 100 家创新医药企业。18 年实现 1.2 亿投资收益，同比增长 128%。19Q1实现 4300 万投资收益， 19 年全年有望达 1.5 亿。
盈利预测与投资评级： 公司作为国内临床 CRO 龙头，充分受益国内创新大潮。 我们维持 19、 20 年 EPS 预测为 1.38/1.85 元，新增 21 年 EPS预测为 2.43 元，分别增长 46%/34%/31%，现价对应 19-20 年 PE 为 49/37倍， 维持“ 买入”评级。
风险提示： 一致性评价进度不及预期；创新药企业研发投入不及预期。
旺能环境：垃圾焚烧运营标的，在手项目保障业绩稳步增长
类别：公司研究机构： 国海证券 研究员：谭倩,任春阳
垃圾焚烧运营标的，在手订单充足
公司2017年通过资产重组转型垃圾焚烧发电业务，目前在浙江、湖北、四川、河南、安徽、广东、广西等多省份投资垃圾焚烧发电项目三十多个，总的设计处理能力为2.4万吨/日，已经成为垃圾焚烧行业的知名企业之一。截至2019年4月底，已经投运垃圾焚烧项目14个，处理能力为1.4万吨/日，在建+拟建项目处理能力1万吨/日，在手订单充足。其中公司2019年全年保证投产6个项目，处理规模7500吨/日，项目陆续投产为公司业绩增长提供了保障。此外公司在立足垃圾焚烧的基础上向餐厨垃圾(在手11个项目)、污泥处理(在手7个项目)拓展，欲打造固废处理综合服务商。
在手资金充裕+拟发行可转债，资金助力项目加速落地
垃圾焚烧发电是资金驱动型的行业，公司在手1万吨/日项目陆续投运需要资本开支40亿元左右，其中30%是自有资金。截至2019Q1，公司在手货币资金8.14亿元，每年经营现金流量净额为正(2018年为6.19亿元)，同时2019年4月公司发布了可转债预案：拟发行不超过14.5亿元可转债用于台州三期、荆州、渠县、青田县、公安县垃圾焚烧项目，公司在手资金充裕，资金助力项目加速落地，业绩增长有保障。
集团资产丰富，期待协同效应
大股东美欣达是以环保固废产业为主体，金融投资、健康休闲为两翼的大型民营企业，旗下现有10个产业板块。其中有热电联产(欣旺能源)、建筑垃圾餐厨垃圾(旺能生态)、环卫一体化(智汇环境)、危废(再生资源开发)、农林生物废弃物的无害化与资源化(百奥迈斯)等，集团资产丰富，预计将在项目资源等方面带来协同效应。
盈利预测和投资评级：首次覆盖给予“增持”评级公司是垃圾焚烧运营标的，在手订单充足。基于谨慎性原则，暂不考虑发行可转载发行对公司业绩的影响，预计公司2019-2021EPS分别为0.94、1.20、1.47元，对应当前股价PE为17、13、11倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
风险提示：新增项目及在手项目进度低于预期风险、可转债不能顺利发行风险、利率上行风险、宏观经济下行风险。集团资产协同效应低于预期
南方传媒：深耕教材教辅市场，业绩保持稳健增长
类别：公司研究机构： 长城国瑞证券 研究员：李志伟
业务结构清晰，业绩稳健增长。 公司营业收入主要来自教材教辅的出版、发行。 2019 年一季度公司实现营业收入 14.72 亿元，同比增长 15.35%， 归母净利润 2.75 亿元， 同比增长 64.07%。 2018年公司营业收入为 55.97 亿元，同比增长 6.60%，归母净利润为 6.55亿元，同比增长 7.18%。 2014-2018 年营业收入 CAGR 为 6.12%，归母净利润 CAGR 为 20.70%。 此外， 2016 年以来公司毛利率、ROE、 ROA 等指标总体保持较为稳定的态势。
我国教育出版市场保持稳定增长，进入门槛较高。 根据国家新闻出版署公布的数据 2017 年，我国图书市场整体规模约为 1800亿码洋，其中教育出版市场规模约为 1100 亿元，占比超过了 60%，是图书出版市场最重要的类别。教材教辅的出版行业具备较高的进入门槛。自 2008 年以后，各地逐渐推行招投标制度，并对投标者资质提出了要求，一方面是必须有新闻出版总署确认有教材出版资质，另一方面必须有相应的专业人员和发行能力，且必须满足在相应地区的配送需求， 对潜在进入者形成了较高的进入壁垒。
我国青少年近视率全球第一，目前中小学仍以纸质版教材教辅为主。 根据世界卫生组织的最新研究报告，目前中国近视患者人数多达 6 亿， 其中初高中生和大学生的近视率均已超过七成，高居世界第一。 2018 年 8 月，教育部、国家卫生健康委员会等八部门联合印发《综合防控儿童青少年近视实施方案》，明确要求严禁学生将个人手机、平板电脑等电子产品带入课堂，带入学校的要进行统一保管，使用电子产品开展教学时长原则上不超过教学总时长的 30%，原则上采用纸质作业。在上述背景下，我们认为目前中小学生的教材教辅未来一段时间内仍以纸质版为主，电子版对现有市场的替代作用有限。
公司占据广东出版业龙头地位， 竞争力持续提升。 广东省区位优势明显，为公司提供良好的市场拓展空间。 广东省是我国的第一经济大省，已经连续 30 年保持 GDP 总量第一的位置，具备良好的市场空间。作为我国重要的中小学教材出版基地，公司在广东省中小学生教材教辅占据主导地位，竞争优势明显。 2017 年公司出版教材 804 种，教辅 3571 种，一般图书 3500 种。 此外， 凭借经验、资金和渠道等方面的优势，公司长期在广东省中小学教材发行业务中占明显的优势地位。公司控股子公司广东新华发行集团为广东省中小学主科教材(含高中和义务教育阶段)的总发行商，在广东省内的销售网点已达 688 个，面积达 12.60 万平方米， 强大的线下渠道优势，为公司的发行业务以及其他新业务的发展提供强有力的渠道支撑。
投资建议：
我们预计公司 2018-2020年的 EPS分别为 0.804、0.884和 0.975元，对应 P/E 分别为 10.93、 9.94 和 9.02 倍。目前平面媒体行业最新市盈率( TTM，整体法，剔除负值)为 16.87 倍， 考虑到公司作为广东出版业龙头，长期深耕中小学生教材教辅领域，且发行渠道不断完善， 竞争优势不断提升。 我们认为公司估值仍有较大上升空间，因此首次覆盖给予其“买入”评级。
风险提示：
所得税优惠政策变动风险； 纸张价格过快上涨风险； 行业竞争风险等。
千禾味业：公司的盈利结构大幅提升
类别：公司研究机构： 中原证券 研究员：刘冉
公司公布 2018 年年报： 2018 年，公司实现营业收入 10.65 亿元，同比增 12.37%；实现归母扣非净利润 1.55 亿元，同比增 19.39%。 2018年，公司实现综合毛利率 45.95%，其中酱油 50.17%，同比增 1.34 个百分点；食醋 52.36%，同比增 1.39 个百分点；焦糖色 25.29% ，同比降 0.09 个百分点。 2018 年，公司的期间费用率 27.27% ，同比增 1.62个百分点，实现净资产回报率 13.46%。
公司公布 2019 年一季报： 2019 一季度，公司实现收入 2.91 亿元，同比增 18.46%；实现归母扣非净利润 0.46 亿元，同比增 19.07%。 20191Q，公司实现销售毛利率 48.26%，同比增 4.55 个百分点；销售净利润率 17.38%，较 2017 年同期提升 2.56 个百分点。
结合 2018 年和 2019 年一季度财报数据，我们结论如下：
整体看， 2018 年至 2019 年一季度，公司收入较高增长，盈利能力大幅提升，主业增长显著。虽然，目前期间费用增幅仍小于收入，但是一季度以来，公司的费用投入力度明显较 2018 年加大。 2018 下半年以来，公司的收入增长逐季修复，并有加速势头： 20181-3Q、2018、 20191Q 的收入增速分别为 8.12%、 12.34%和 18.78%。 由于规模基数低，近两三年公司的市场增长将会比较快， 我们不改对公司销售增长的预期。 我们看到， 公司 20191Q 的主业增长势头非常好： 一季度，公司调味品收入同比增长 20.5%，达到 8.47 亿元，其主高档“零添加”产品的收入占比达到 60%。 我们预判公司 2019 年的酱油营收增长超过 20%。
公司的酱油和食醋毛利率略高于之前预期，分别高出我们预测数值一个百分点。我们判断，其主要原因是产品结构提升较快：新旧包装置换之后，出厂酱油的结构一次性得以提升，根据我们的测算， 2018 年酱油出厂吨价提升 3%。此外， 2017 年以来，公司的食醋毛利率提升也较快：食醋提价符合之前我们对行业的判断，即由于食醋的定价偏低，未来食醋价格的提升空间大于酱油。在消费升级和通胀行情的共同拉动下，我们认为， 2019年的调味品吨价仍有一定的提升空间。考虑到“零添加”在收入结构中的占比，我们继续调高 2019 年公司调味品的毛利率。
公司的调味品销量增长低于我们之前的预测。 2014 至 2017 年，公司酱油的销量平均年增长超过 30%，食醋超过 17%，而 2018 年酱油仅增 17%、食醋增 7.8%。 2018 年上半年，公司对产品和渠道做了调整，这是全年销量增速下滑的主要原因。 2019 年，公司的酱油和食醋销量有望恢复至正常增长水平，叠加 2018 年的较低基数，构成 2019 业绩增长的因素之一。
2018 年公司的销售费用增长较快，超过了当期收入增长。市场投入高增长的趋势会延续至 2019 年，依此，我们调高了 2019 年的销售费用率。
投资策略：我们预测公司 2019、 2020、 2021 年的 EPS 分别为 0.61 元、0.75 元和 0.92 元，同比增 27.08%、 22.95%和 22.67%。参照 4 月 29 日的收盘价 23.24 元， 2019、 2020、 2021 年的股价市盈率分别为 38.1 倍、30.99 倍和 25.26 倍。如果分别给予公司 2020 年 35 倍和 40 倍的动态市盈率，对应的股价是 26.25 元和 30 元，公司 2020 年的目标价位区间为26.25 至 30 元。我们维持对公司的“买入”评级。
风险提示：市场对“零添加”产品接受度差，公司销售不达预期；销售费用增长过大，侵蚀利润。
中国石油：业绩符合预期，油气板块齐发力
类别：公司研究机构： 光大证券 研究员：裘孝锋
上游板块发力，维持公司盈利主体地位
公司 2019 Q1 勘探和开发板块经营利润 143 亿元，同比增长 27.1%，继续保持公司盈利主体地位。我们认为公司上游业绩同比增长主要源于公司增储上产、降本增效。 2019 Q1 布伦特均价为 63.83 美元/桶，同比下降 5.1%，公司平均实现价格为 59.53 美元/桶，同比下降 5.8%。在原油均价下滑的形势下，公司稳油增气，积极加快原油产能建设，原油产量得到持续上升： 2019 年 Q1公司实现原油产量 2.23 亿桶，同比增加 4.54%。同时，公司开源节流、降本增效， 2019 年一季度油气单位操作成本同比下降 1.5%，低成本管控战略成效显著。
天然气和管道板块实现量价齐升
公司 2019 年 Q1 天然气和管道板块实现经营利润 126 亿元，同比增加12.5%，主要受益于国内天然气需求快速增长。公司发挥自身管网及市场优势，优化天然气产运销方案，持续做好重点高效市场开发，有效保障销售效益；同时加快推进互联互通、布局合理、安全高效的天然气管网建设实现天然气生产量价齐升。报告期内公司生产天然气 9999 亿立方英尺，同比增长 8.86%，平均实现价格 6.63 美元/千立方英尺，同比增长 4.25%。此外，公司有效控制销售进口 LNG 和管道气亏损，在销量增加 1.57%的情况下，进口气净亏损 32.89亿元，同比减亏 25.35 亿元。
炼化板块维持稳健
公司 2019 年第一季度炼化板块经营利润为 30 亿元，同比减少 64.5%。其中，炼油业务经营利润 0.46 亿元，同比减少 98.82%；化工业务经营利润29.53 亿元，同比减少 34.88%。公司炼化业务下滑主要还是因为 2019 年 Q1炼油和化工品毛利下滑，以及库存减利和推进公司内部价格市场化所导致。2019 Q1 炼油 321 价差均值为 984 元/吨，同比降低 22%，乙烯-石脑油价差均值为 461 元/吨，同比降低 29%。报告期内公司加工原油 2.92 亿桶，同增3%；分别生产汽、柴、煤油 1203、 1289 和 279 万吨，同比分别为+13.57%、-2.46%、 +17.42%；生产柴汽比从去年同期的 1.25 下降至 1.07，产品结构持续得到优化。 2019 年 Q1，公司加大化工品装置负荷率，化工品产量得到提升：乙烯和合成树脂分别生产 156、 248 万吨，分别同比上升 6.63%、 4.60%。此外，公司强化炼化板块成本费用控制，并根据市场需求调整优化资源配置和产品结构，增产适销高效产品，板块继续保持稳健态势。
销售板块进步明显
公司 2019年第一季度销售板块经营利润 35.17亿元，同比增长 18.65%。公司在国内成品油市场竞争加剧的不利形势下，积极优化销售结构，提升市场竞争力和贸易业务创效能力，统筹资源进出口，在确保产业链畅通的同时提升产品销量，进而提高了板块整体盈利能力。公司 2019 年 Q1 成品油销售量 4206 万吨，同比减少 0.83%， 其中汽、煤油分别销售 1776 和 454 万吨，分别同比上升 0.59%、 3.70%，柴油销售 1975 万吨，同比减少 3.04%；2019 Q1 销售柴汽比为 1.11， 从去年同期的 1.15 继续下降。
盈利预测、 估值与评级
我们维持对公司的盈利预测， 预计公司 19-21 年净利润为 919 亿、 1119亿、 1255 亿元，对应 EPS 分别为 0.50、 0.61、 0.69 元。 看好公司长期发展前景， 维持公司 A 股和 H 股“买入”评级。
风险提示：
油价上涨不及预期；炼油和化工景气度下行
加载全文