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酱油行业:享美食盛宴 展行业花开(附股)

中泰证券 范劲松 龚小乐

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  核心观点:调味品具备强粘性、格局好、定价强、增速快等优点,在食品饮料千亿级子行业中,调味品成长属性最优,随着主要需求端餐饮行业的快速增长,我们预计调味品行业收入长期可保持10%稳健增长,且品质消费时代背景下,主流公司的产品结构升级趋势显著。本文借鉴70年代末期日本经验,映射出我国酱油产业受益于外部消费升级红利,目前正处于产品和渠道升级的良性发展阶段,未来行业空间将进一步打开,我们看好行业龙头海天味业中炬高新的未来良好成长性。
  酱油行业量缓价升、空间仍足。我国调味品行业规模超过3000亿元,其中酱油消费量占比约43%,接近半壁江山。2004年-2016年我国酱油产量从168.93万吨增长至991.43万吨,年均复合增速达15.89%。经过多年高速放量增长,近两年增速有所放缓,在量增放缓的背景下,酱油行业通过提价和结构升级策略持续稳健增长。酱油行业竞争格局一超多强,行业集中度偏低,行业整合空间充足,渠道完善的龙头企业有望恒者恒强。其中,海天龙头地位不可动摇,中炬作为后起之秀顺势而上,千禾则定位高端产品,发力电商力图超车。
  借鉴国际经验,中国酱油有望复制日本酱油升级之路。日本酱油在70年代末期遭遇产量增长瓶颈,酱油出货量和人均消费量一度快速下降。随着消费升级的逐步渗透,人们对酱油的消费偏好开始由量转移到品质。日本酱油企业积极进行产品升级,高端酱油加速更新换代,行业集中度快速提升。龟甲万走在酱油升级之路前沿,造就了世界级酱油巨头。通过中日对比,我们认为中国酱油行业增长空间充足,产品升级趋势不可逆转。
  酱油产品向健康化和功能化方向升级。供给端的诉求和需求端的推动共同促使产品升级趋势愈演愈烈。酱油的升级主要朝两个方向发展:健康化和功能化。健康化升级分为两个阶段,第一阶段:由深入浅,生抽和鲜味为主的浅色酱油比重不断增大;第二阶段:概念主打,主打“零添加”、“有机”、“原酿”、“淡盐”等天然健康概念的产品不断被推出。功能化升级符合企业占领细分
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