斩不断大客户依赖“枷锁”、押注“三元”迎挑战，帕瓦股份诸多难题待解
借助“双碳”目标的东风以及新能源汽车产业的快速发展，多家锂电企业在2021年实现业绩与股价的双丰收，由此激励着更多动力电池产业链玩家跑步上市。
上交所官网信息显示，浙江帕瓦新能源股份有限公司(下称“帕瓦股份”)冲刺科创板IPO审核状态再进一步，1月13日，已更行为“已问询”阶段。此次帕瓦股份拟通过IPO募集资金15.09亿元，用于用于年产4万吨三元前驱体项目、补充流动资金。
据招股书披露，帕瓦股份的实控人之一张宝为中南大学博士生导师，背靠中南大学等学术科研机构，在技术研发方面占据优势。不过，与同行相比，公司目前在技术更优的单晶高镍三元正极材料前驱体方面仍有产品空白。
不仅如此，业绩波动明显、对前两大客户依赖严重、三元锂电池前景迎挑战等情况，也都是摆在帕瓦股份面前亟待解决的问题。
实控人曾涉股权代持，或为规避经商限制
帕瓦股份成立于2014年7月，主要从事锂离子电池三元正极材料前驱体的研发、生产和销售。截至招股书签署日，王振宇、张宝合计直接和间接共同控制公司48.42%的股份，为公司共同实际控制人。
从帕瓦股份两位实控人履历的来看，王振宇除执掌帕瓦股份外，还是新三板挂牌公司蓝天园林(832136.NQ)的实控人兼董事长。张宝的身份则更为“特别”，除了身兼帕瓦股份董事、总经理、研究院院长外，2012年9月至今，张宝任中南大学冶金与环境学院研究员、博士生导师。
财经网注意到，实控人之一的张宝曾涉及股权代持的情形。
据招股书披露，2014年7月，帕瓦有限成立时的注册资本为1000万元，张宝曾委托妻子彭春丽代其持有公司300万元注册资本。
2015年3月1日，张宝、彭春丽与张宝胞姐张梅签署《股权代持协议》，张宝作为帕瓦有限的实际股东，将登记在彭春丽名下的对帕瓦有限的300万元出资额，转让给张梅代为持有。随后在2016年2月，张宝以张梅名义对帕瓦有限增资1200万元，实际出资额共1500万元，继续由张梅代持。
借助“双碳”目标的东风以及新能源汽车产业的快速发展，多家锂电企业在2021年实现业绩与股价的双丰收，由此激励着更多动力电池产业链玩家跑步上市。
上交所官网信息显示，浙江帕瓦新能源股份有限公司(下称“帕瓦股份”)冲刺科创板IPO审核状态再进一步，1月13日，已更行为“已问询”阶段。此次帕瓦股份拟通过IPO募集资金15.09亿元，用于用于年产4万吨三元前驱体项目、补充流动资金。
据招股书披露，帕瓦股份的实控人之一张宝为中南大学博士生导师，背靠中南大学等学术科研机构，在技术研发方面占据优势。不过，与同行相比，公司目前在技术更优的单晶高镍三元正极材料前驱体方面仍有产品空白。
不仅如此，业绩波动明显、对前两大客户依赖严重、三元锂电池前景迎挑战等情况，也都是摆在帕瓦股份面前亟待解决的问题。
实控人曾涉股权代持，或为规避经商限制
帕瓦股份成立于2014年7月，主要从事锂离子电池三元正极材料前驱体的研发、生产和销售。截至招股书签署日，王振宇、张宝合计直接和间接共同控制公司48.42%的股份，为公司共同实际控制人。
从帕瓦股份两位实控人履历的来看，王振宇除执掌帕瓦股份外，还是新三板挂牌公司蓝天园林(832136.NQ)的实控人兼董事长。张宝的身份则更为“特别”，除了身兼帕瓦股份董事、总经理、研究院院长外，2012年9月至今，张宝任中南大学冶金与环境学院研究员、博士生导师。
财经网注意到，实控人之一的张宝曾涉及股权代持的情形。
据招股书披露，2014年7月，帕瓦有限成立时的注册资本为1000万元，张宝曾委托妻子彭春丽代其持有公司300万元注册资本。
2015年3月1日，张宝、彭春丽与张宝胞姐张梅签署《股权代持协议》，张宝作为帕瓦有限的实际股东，将登记在彭春丽名下的对帕瓦有限的300万元出资额，转让给张梅代为持有。随后在2016年2月，张宝以张梅名义对帕瓦有限增资1200万元，实际出资额共1500万元，继续由张梅代持。
直至2018年7月16日，各方才解除代持，将股份还原，随后选举张宝为公司董事。
对于上述股权代持的具体原因，帕瓦股份并未予以披露。值得注意的是，2009年7月至2018年7月，张宝曾历任中南大学校团委书记、冶金与环境学院党委书记。
据《中共教育部党组关于印发直属高校党员领导干部廉洁自律“十不准”的通知》及相关规定，直属高校党员领导干部不准以本人或者借他人名义经商、办企业。
同时，《中央纪委法规室“两部党内法规”权威答疑(二)》进一步明确，参照教育部相关规定，“党政领导干部包括部机关、直属单位及其内设机构、直属高校及其院系等副处级以上干部”。
而中南大学作为教育部直属高校，其下属学院党委书记应属于“不准以本人或借他们名义经商、办企业”的党政领导干部。
从上述来看，2018年7月，张宝不再担任学院党委书记一职后，才解除相关股权代持，张宝相继由其妻、其姐代持股份，或为规避相关“红线”。
在过往IPO申请过程中，监管曾对高校教师任职情况曾予以关注，例如对博世科(300422)的审核时，曾要求公司说明是否存在利用便利条件侵害高校利益的情形。
此外，由于张宝兼任帕瓦股份研究院院长，公司部分专利的发明人为张宝，公司或需就相关知识产权是否属于职务发明等进行补充披露。
市占率不占优势，近9成收入源自前两大客户
帕瓦股份的主要产品分为单晶型和多晶型NCM三元前驱体。三元前驱体为三元正极材料的关键原料，最终应用于新能源汽车动力电池、消费电子、电动工具等领域。
据高工产研锂电研究所(GGII)调研数据，2020年中国三元前驱体总出货量33万吨，约占全球出货量比重的78.60%。其中，中伟股份(300919)、格林美(002340)、邦普、华友钴业(603799)前四大企业的市占率超过60%。帕瓦股份的市占率仅2%，排在第九位。
图片来源：帕瓦股份招股书
市占率不占优势的情况下，帕瓦股份近年来业绩波动较为明显。2018-2021年上半年，帕瓦股份分别实现营收6.38亿元、5.37亿元、5.79亿元、3.52亿元；归母净利润分别为0.36亿元、0.2亿元、0.41亿元、0.41亿元。
尤其是2019年，帕瓦股份的营收与净利润分别同比下滑了15.77%、43.8%，该公司表示主要受下游新能源汽车行业补贴退坡政策影响。
事实上，除了受政策影响较大外，帕瓦股份的业绩还严重依赖其前两大客户。
报告期内，帕瓦股份前五大客户销售收入占比分别为80.26%、88.93%、96.39%和97.25%，其中，杉杉能源和厦钨新能贡献的销售收入占营收比重为40.94%、75.99%、74.35%和87.13%，呈逐年上升趋势。
从三元正极材料市场格局来看，帕瓦股份较为依赖的两大客户尚不属于第一梯队。2018-2020年，厦钨新能市场份额分别为7.46%、9.35%、6.80%，在第五和第六名之间徘徊；杉杉能源同期市场份额分别为7.82%、4.42%、7.00%，排名在第五和第八之间。若公司主要客户的市场情况发生变化，势必会影响到帕瓦股份的业绩表现。
除此之外，当前，帕瓦股份两大客户对公司的采购需求也并不稳定。
据招股书披露，2021年上半年，杉杉能源的销售收入占比由2020年的48.61%降至30.87%，公司表示主要因杉杉能源被德国巴斯夫集团收购，杉杉能源暂时性降低对公司的采购需求。
厦坞新能方面，2020年，该公司对帕瓦股份的采购金额由2019年的2.27亿元降至1.49亿元，原因为受疫情影响，厦钨新能产能利用率下降，对公司产品需求减少。2021年上半年，受厦坞新能下游客户需求增长，公司向厦钨新能的销售额再度回升。
帕瓦股份提示称，若未来杉杉能源、厦钨新能因下游客户需求变更出现技术路线变更、产品结构调整、新增或更换供应商等情况，降低对公司的采购需求，将可能对公司的经营业绩产生不利影响。
单晶高镍产品布局逊于同行，三元正极材料市场遭挑战
目前新能源汽车所使用的动力电池正极材料主要有磷酸铁锂(LFP)与三元正极(NCM、NCA)两大类。受近几年国家新能源汽车补贴政策的影响，动力电池市场重心曾经从磷酸铁锂正极材料转移至能量密度和续航里程更优的NCM三元正极材料，NCM即对应着镍钴锰三种元素的化学首字母。
一个基础事实是，随着镍元素含量的升高，三元正极材料的比容量逐渐升高，电芯的能量密度也会随之提高。因此，NCM材料按照镍钴锰的配比可分为NCM523、NCM622、NCM811等，后面的数字代表三种元素的比例。
在对续航里程要求提升，再加上作为稀有金属的钴价格不断上涨之下，NCM811等高镍化产品，低钴甚至无钴逐渐成为主流。
然而，三元材料中镍含量的提升会降低动力电池正极材料的稳定性，从而可能带来一定的安全隐患。而单晶三元正极材料的结构稳定性和耐高温性能方面均优于多晶正极材料，有望成为动力电池技术趋势之。因此，单晶型高镍三元正极材料前驱体是未来厂商扩产的重点方面。
但从帕瓦股份目前的产品结构来看，公司目前单晶型NCM三元正极材料前驱体最高为7系产品，仅多晶型包含NCM8系产品。
图片来源：帕瓦股份招股书
财经网注意到，头部三元前驱体生产企业大部分已完成了单晶型NCM8系及以上型号三元前驱体的产品研发，并已拥有量产能力。
可比公司中伟股份曾在招股书中披露，其单晶前驱体合成技术已经应用到NCM8系产品上，高镍系产品占比已经超过80%。
2021年7月，格林美在互动平台回复称，公司2021年上半年8系及8系以上高镍产品出货量占比50%以上，9系超高镍(Ni90及以上)产品销售占比40%以上。
华创证券研报显示，在三元前驱体、正极材料实现一体化布局的长远锂科，目前已实现单晶NCM811的量产。
而除了现有产品及技术储备逊于同行外，帕瓦股份所处的三元正极材料赛道也面临着被磷酸铁锂正极材料侵蚀的风险。
随着新能源汽车补贴的退坡，加上比亚迪(002594)刀片电池、宁德时代(300750)CTP技术等公开问世，磷酸铁锂电池能量密度得以有效提升，在安全性和经济型占优势地位的磷酸铁锂电池重获市场青睐。
据中国汽车动力电池产业创新联盟发布的数据显示，2021年三元锂电池产量累计93.9GWh，同比累计增长93.6%；磷酸铁锂电池产量累计125.4GWh，同比累计增长262.9%。
在此背景下，包括当升科技(300073)、华友钴业、厦钨新能源、长远锂科等多家以三元材料及上游资源为主的企业，都开始深度布局磷酸铁锂材料及上游环节。
以帕瓦股份的第一大客户厦坞新能为例，2021年12月15日，该公司披露称，为进一步巩固正极材料龙头地位，提升抗风险能力，准备进军磷酸铁锂市场，将分期投资建设年产10万吨磷酸铁锂生产线，其中首期建设2万吨磷酸铁锂生产线。
而这对于此次拟使用12.5亿元募集资金投入年产4万吨三元前驱体项目的帕瓦股份而言，显然并不是一个好的消息。“内忧外患”之下，帕瓦股份能否顺利登陆资本市场，财经网将持续关注。
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