金鹰基金杨刚：牛市未央立足基本面方能真正行稳走远

　　7月以来，全球各国二季度经济运行的重要数据陆续公布。中国率先走出低谷并实现V型复苏，以及海外主要经济体滞后中国一个季度出现断崖式下跌，是二季度全球经济的最主要特征。
　　此外，于7月30日召开的年中会议无疑是近期令市场各方高度关注的一次重量级会议。从这次会后披露的重要内容看，会议一方面肯定了疫情防控和经济修复成效，另一方面，也突出强调国际环境的日趋复杂。在这样的严峻外部环境压力下，“以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”就成为后续统领全局的重要政策基调和大政方针，扩大内需成为未来的战略基点。货币政策强调精准导向，宽货币力度弱化，财政政策更注重实效，资金投放有望加快，房地产坚持“房住不炒”不动摇。
　　须特别强调的是，我们认为，以国内大循环为主体，并非是重走封闭锁国的老路，而是在全球秩序渐进重构和外部面临暂时性不利局面的复杂态势下，力图尽快激发内部巨大活力的重要路径选择。而同时，通过更进一步的改革开放及相关重要举措的加快落实，以图继续增强中国市场对海外资本的持续吸引力，打破海外对中国的可能封锁和规制，最终构建起国内外更为顺畅的双向和良性循环的新格局。
　　整体看，在经历了二季度后半段货币政策的边际收缩，以及在二季度超预期经济数据公布后，市场对于下半年货币政策可能加速退出的担心，在年中政策局会议明确下半年主要政策方向后，市场预期将趋于稳定。简单讲，国内经济虽然已经出现较快复苏，但需求相对疲弱，就业压力较大。与此同时，海外压力不减。在这样的内外环境下，上半年为快速恢复经济而推出的诸多重要政策(尤其货币政策)，短期内不太可能出现快速的退出。

　　7月以来，全球各国二季度经济运行的重要数据陆续公布。中国率先走出低谷并实现V型复苏，以及海外主要经济体滞后中国一个季度出现断崖式下跌，是二季度全球经济的最主要特征。
　　此外，于7月30日召开的年中会议无疑是近期令市场各方高度关注的一次重量级会议。从这次会后披露的重要内容看，会议一方面肯定了疫情防控和经济修复成效，另一方面，也突出强调国际环境的日趋复杂。在这样的严峻外部环境压力下，“以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”就成为后续统领全局的重要政策基调和大政方针，扩大内需成为未来的战略基点。货币政策强调精准导向，宽货币力度弱化，财政政策更注重实效，资金投放有望加快，房地产坚持“房住不炒”不动摇。
　　须特别强调的是，我们认为，以国内大循环为主体，并非是重走封闭锁国的老路，而是在全球秩序渐进重构和外部面临暂时性不利局面的复杂态势下，力图尽快激发内部巨大活力的重要路径选择。而同时，通过更进一步的改革开放及相关重要举措的加快落实，以图继续增强中国市场对海外资本的持续吸引力，打破海外对中国的可能封锁和规制，最终构建起国内外更为顺畅的双向和良性循环的新格局。
　　整体看，在经历了二季度后半段货币政策的边际收缩，以及在二季度超预期经济数据公布后，市场对于下半年货币政策可能加速退出的担心，在年中政策局会议明确下半年主要政策方向后，市场预期将趋于稳定。简单讲，国内经济虽然已经出现较快复苏，但需求相对疲弱，就业压力较大。与此同时，海外压力不减。在这样的内外环境下，上半年为快速恢复经济而推出的诸多重要政策(尤其货币政策)，短期内不太可能出现快速的退出。
　　展望下半年，预计国内经济数据将继续处于环比持续回升且在全球依旧具备较大引领优势的阶段，这将对A股市场持续形成基本面的坚实支撑。不过，仅就中短期而言，经济基本面超预期的良好表现，并不足成为左右市场方向的唯一因素。
　　8月，国内经济基本面的持续复苏，货币、财政政策的基本延续稳定，以及持续的低利率环境及房住不炒之下，居民资产不断向股市的迁移等，都是支撑A股市场保持活力的重要催化剂。此外，资管新规过渡期延期1年的规定的适时出台，也有利于进一步稳定股市情绪，提振投资者信心。
　　但与此同时，大国博弈层面的持续干扰及外资的阶段性流出，科创巨量解禁及较快的新股发行节奏带来的股票供给压力等，也使得市场暂难以重现持续向上攻城拔寨的较强动力，预计月内股指较大概率仍将以震荡修复为主。短期，若中美博弈层面有回暖可能，市场向上动力则相对更强。
　　板块及结构层面，继续建议逐渐趋于均衡配置。尽管在7月的两次大跌过程中，上半年表现超越的一些优势行业方向一度出现部分筹码松动的现象，而其后的市场修复过程中，这些筹码再度被机构抱团守紧，但考虑到公司估值、股票供需和不同板块间的结构性差异，我们仍然认为，接下来，市场将由风险偏好驱动向基本面驱动方向渐进切换。
　　在更进一步的行业配置上，考虑到下半年PPI的环比上行、部分行业补库需求的增加，及前期受抑制需求的继续释放，地产、汽车产业链及偏中上游的有色、化工、建材等周期性行业继续有一定的配置价值。上半年受制于疫情、股价涨幅较为有限、估值仍有吸引力的一些可选品及部分金融股也可关注。
　　当然，对于今年以来股价涨幅持续引领、板块间的估值差异已十分显著甚至接近历史极值的部分行业，未来待估值差异适当收敛后，基本面持续向上的景气方向，预计后续仍将有持续性的机会。这方面，建议仍可重点围绕行业景气修复或持续上升的视角做积极的布局。中短期继续对中报超预期、性价比优异的品种保持跟踪和关注。强调一下，我们并非对上半年超额收益显著的板块一味谨慎，我们更关注的是估值和盈利增速的匹配程度，而非纯粹玩资金推动型的抱团游戏。
　　再次重复我们之前说过的一个观点：从A股历史看，价值和成长的轮番表现，是牛市中的一个重要特征。
　　最后，再强调下我们在今年以来一直坚持的一个基本观点：中长期看，我们坚定认为增量资金仍将持续流入国内股债市场，不断开放和市场化推进中的资本市场正在迎来重大的发展机遇。疫情不改A股市场的长期投资价值，全年看多A股的重要投资逻辑——货币宽松、资产荒、股市政策支持、房市向股市切换、中国资产吸引力的提高等，并未发生实质性变化。而疫情过后，中国资产的吸引力有望出现更进一步的快速上升，海外资本大举进入A股市场的过程远未结束。