过剩与成本支撑交织,PTA筑底将延续
和讯期货 佚名
|走势评级:PTA:震荡
报告日期:2020年12月30日
★聚酯供需矛盾较小,有望受益于终端需求恢复
终端消费的表现海内外出现明显的分化,主要是国内与海外经历疫情状况不同导致消费差异较大。目前瓶颈主要出现在外需部分,但仍然与海外未来疫情状况密切相关。相比上游的集中扩能,近年来聚酯端扩能相对有序,因此也最有望受益于未来需求复苏对上游形成的正反馈。聚酯新建项目规划也多是龙头企业扩能,具有较高的确定性。
★化解PTA供需矛盾需要低利润倒逼供应端压缩
2020年PTA进入扩能高峰期,社会库存持续攀升且面临去化困难的局面。全年来看聚酯的产能增长并不低,PTA库存无法去化的关键是供应端的快速扩张,并非需求增长乏力。因此,化解PTA过剩的核心在于压缩供应。未来产业链的利润可能将向PTA下游倾斜,随着一季度PTA新装置陆续投产,PTA加工费将被明显压缩,压缩的路径大概率是通过成本抬升。
★低利润环境下,成本支撑将是PTA主要影响因素
随着大炼化配套PX装置陆续投产,国内PX供应继续保持高速增长,叠加进口量压减幅度有限,造成PX库存上升较快,PXN被大幅压缩。PTA持续的扩能与PX供应端调整是PX利润修复的关键。2021年上半年预计PX供应增量相对有限,倘若PTA扩能节奏不发生大幅延期的情况,PX存在阶段性修复供需矛盾的空间,PXN可能修复将对PTA形成成本支撑。需要注意的是PTA严重过剩后引发的供应端减量,也将相应抵消PX刚需。
★投资建议
2021年PTA扩能速度远快于下游,即便聚酯端维持平稳的扩能节奏,PTA过剩的格局已经比较明确。来自于需求的正反馈对于PTA端的提振将因PTA高库存而减弱,单单依靠需求扩张很难解决PTA的供需矛盾。低加工费阶段PTA价格走势受到成本端波动的影响将加强,我们认为油价在二三季度可能存在持续性上涨的空间,PX和PTA绝对价格仍有望阶段性受益于成本抬升。过剩压力与成本支撑交织,2021年PTA整体将处于筑底阶段,价格主要驱动来自于成本端波动,加工费将受制于扩能,预计价格将运行在3400-4400元/吨区间内。
★风险提示
装置投产大幅延期,油价大幅下跌。
报告全文
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2020年PTA走势回顾
2020年受到新冠疫情和油价暴跌的影响,PTA整体价格重心大幅下移。一季度PTA期现货价格持续回落,一方面是因为国内新冠肺炎疫情造成PTA下游复工复产推迟,终端需求降至冰点,使得产业链自上而下均大幅累库,另一方面是因为3月初原油价格崩盘造成成本坍塌。4月新冠疫情向海外蔓延,造成全球性的隔离封锁,外需骤减,PTA在4月下旬跟随油价二次探底,主力合约跌至历史新低。随后油价触底反弹,然而PTA受困于供需基本面的疲弱,始终徘徊在底部区间盘整。下半年PTA整体走势跟随成本波动为主,9月后由于油价弱势和过剩压力呈现下行趋势,11月中旬以来,油价受新冠疫苗乐观预期影响强势上涨,PTA因成本抬升跟涨,但仍然受制于供需基本面,反弹幅度远逊于油价。
聚酯供需矛盾较小,有望受益于终端需求恢复
2.1、终端需求恢复关键在海外需求
2020年PTA下游织造环节受到疫情冲击较大,一方面是国内疫情严重时期复工推迟,另一方面是二三季度以来,海外疫情恶化,内外需订单大幅下滑造成产成品坯布和纱线的库存创下5年新高,对开工率形成明显的压制。情况在进入四季度以来有所改观,内外贸订单集中出现改善,国内适逢“双十一”订单高峰,海外年末节日消费订单以及部分回流订单增加,对织造行业的提振非常明显,织机开工率升至5年高位,产成品库存迅速去化,但这一波集中需求并不具备持续性,在季节订单回落后,开工率和库存状况转差。整体织造订单仍然较往年同期偏低,国外疫情仍然严峻,同时外贸企业接单也要面临海运成本大幅上升的局面,织造行业对上游形成正反馈仍然需要等待海外疫情得到控制,终端消费进一步恢复。
终端消费的表现海内外出现明显的分化,主要是国内与海外经历疫情状况不同导致消费差异较大。内需在国内疫情得到控制之后恢复状况比较理想,8月以来国内服装鞋帽针纺织品类单月零售额已经实现持续正增长,特别是9至10月的高增速显示出疫情后消费存在报复性增长的可能,但我们同时也发现,纺服需求的季节性特点使得上半年缺失的消费很难在年内被弥补,前11个月国内服装鞋帽针纺织品类零售额累计仍有同比7.9%的降幅。在国内整体商业活动得到有效恢复的情况下,我们认为2021年终端内需市场有望延续2020年下半年的强劲。
前11个月聚酯聚合体产量4774万吨,同比增长207万吨,增速回落至4.5%,按照单耗计算,折合PTA需求4058万吨。前5个月聚酯工厂受到下游开工率不足的影响也跟随降负,但疫情后,生产迅速恢复。不同聚酯产品在2020年表现相对分化,与防疫物资相关的涤纶短纤明显受益,二季度之后,无纺布需求激增使得涤纶短纤开工率维持高位,盈利持续改善,库存基本处在持续去化的过程中。但传统需求占比更大的涤纶长丝情况相对较差,特别是二三季度,库存显著高于往年同期,这也导致长丝利润基本处于五年最差水平,涤纶长丝和开工率形成明显的负相关性。四季度织造开工率迅速提升导致聚酯库存快速下降,短纤甚至出现负库存,聚酯开工率提升也非常明显。当前聚酯环节库存仍然处于相对合理的水平,在产业链中属于供需矛盾较小的环节,因此未来下游需求进一步恢复将对聚酯形成明显的提振,特别是对涤纶长丝行业库存去化和利润修复。
化解PTA供需矛盾需要低利润倒逼供应端压缩
3.1、PTA扩能兑现,加工费压缩有限
2020年PTA进入扩能高峰期,全年新投产恒力#4,#5线和新凤鸣(603225,股吧)一套PTA装置,合计720万吨/年,PTA名义产能上升至近6300万吨/年。2020年全年PTA供应端基本呈现高开工率、高库存、高加工费的格局,这看似不合理的状态持续一方面归功于上游PX库存快速累积导致行业利润向下游让渡,另一方面归功于PTA创历史低价后引发抄底热情,对绝对价格形成支撑,加工费得以维持在300-900元/吨区间内。在二季度PTA绝对价格低迷,但加工费却持续扩大明显提升了工厂生产意愿,因此即便库存高企,降负也鲜少发生。2020年前11个月PTA产量合计4482万吨,同比增长403万吨(或9.9%)。
对比产业链上下游扩能节奏可以清晰的发现,2020-2021年是PTA环节的扩能高峰期, PTA社会库存持续攀升且面临去化困难的局面,库存大幅攀升的确是因需求端受到新冠疫情的影响,前四个月聚酯开工率偏低影响刚需,但此后聚酯开工率迅速回升并维持较高水平,且全年来看聚酯的产能增长并不低,PTA库存仍然无法去化的关键是供应端的快速扩张,并非需求增长乏力。因此,化解PTA过剩的核心在于压缩供应。
目前PTA产能中最可能关停的一部分是100万吨/年以下的小产能装置,另一部分是没有产业链上下游配套的装置。PTA有效产能中,单套产能在100万吨/年以下的装置合计产能731万吨/年,其中279万吨/年已处于长时间停车状态,无产业链上下游配套的产能1015万吨/年。小产能装置在加工费方面存在明显的劣势,如果100万吨/年以下产能未来能够实现阶段性退出,将帮助缓解过剩压力。
单套PTA产能在200万吨/年以上的装置合计产能已占到总产能的65%,这部分装置成本优势明显,近两年新投建的大产能装置加工费可以低到300元/吨以下。逼停PTA高成本产能需要加工费进一步压缩,2020年PTA加工费维持在相对合理偏高水平的原因是PX端加工费下降速度远快于PTA,目前PX端加工费已经趋于稳定,PTA下游聚酯扩能相对刚性且聚酯库存水平相对合理的情况下,未来产业链的利润可能将向下游倾斜,我们认为随着一季度PTA新装置陆续投产,PTA加工费将被明显压缩,从而倒逼供应端减产,压缩的路径大概率是通过成本抬升。
低利润环境下,成本支撑将是PTA价格主要影响因素
2020年PX新产能投放达到500万吨/年,包括浙石化一期和东营威联两套装置,国内PX总产能达到2548万吨/年。随着大炼化配套PX装置陆续投产,国内PX供应继续保持高速增长,2020年前11个月产量达到1861万吨,同比增长566.6万吨(或43.8%)。进口量与前一年基本持平,前10个月进口量1172.6万吨,同比小幅下降80.9万吨,预计全年进口依存度将降至40%。
近两年投放的大型装置稳定释放供应,叠加进口量压减幅度有限,造成PX库存上升较快,PXN在二季度被大幅压缩,最低达到120美元/吨附近。持续的低利润引发部分亚洲范围内的PX装置长停或降负,二三季度亚洲市场整体供应量环比下降。日本JXTG从今年以来PX装置开工率整体下调至60%,部分小产能装置长停,目前亚洲市场有效产能中,已处于长停或计划长停的装置产能约277万吨/年,约占亚洲总产能的5%。由于长约的影响,PX进口量保持稳定也在一定程度增加了国内PX库存压力,日韩企业2021年合约量将有所下降,预计未来进口量也将压缩。
投资建议
2021年PTA扩能速度远快于下游,即便聚酯端维持平稳的扩能节奏,PTA过剩的格局已经比较明确。终端需求预计将进一步改善,国内消费稳定增长,海外需求显著恢复还需要疫情得到控制,但来自于需求的正反馈对于PTA端的提振将因PTA高库存而减弱,单单依靠需求扩张很难解决PTA的供需矛盾,化解的关键在于供应端压缩,PTA加工费需要被进一步压缩,大概率发生在上半年扩能较集中的阶段。低加工费阶段PTA价格走势受到成本端波动的影响将加强,我们认为油价在二三季度可能存在持续性上涨的空间,PX和PTA绝对价格仍有望阶段性受益于成本抬升。过剩压力与成本支撑交织,2021年PTA整体将处于筑底阶段,价格主要驱动来自于成本,加工费将受制于扩能,预计价格将运行在3400-4400元/吨区间内。
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风险提示
装置投产大幅延期,油价大幅下跌。
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