疫情后资本浪潮退去 铝企利润承压回落
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内容摘要
2020年国内电解铝新增产能总计229万吨(包含2019年12月开始投产的65万吨),供给增速维持相对稳定在4.6%。2021年电解铝待投产产能共计262万吨(包含计划于2020年11-12月投产产能),目前电解铝行业利润超35%,电解铝企业资金情况得到明显改善,在条件允许的情况下,新增产能将会如期投放,估计2021年新增产量185万吨,产量增速5%。
2021年氧化铝形式仍不容乐观,统计国内新增产能440万吨,国内新增产能大多集中在四季度投产,因此2021年国内氧化铝新增产量方面压力较小,且目前氧化铝价格存在成本支撑,有向上趋势但动力有限,海外待投产产能总计450万吨,进口氧化铝的冲击将会持续。
2020年从4月份开始国内铝材产量同比增速维持在10%以上,1-10月份累计产量4589万吨,累计同比增速7.8%,铝材作为下游消费的伊始,验证了电解铝表观消费的强势表现。疫情后期铝材产量逆势上涨,与房地产相关数据、汽车产销数据以及家电电力累计数据出现阴阳两向的走势。
2021年海外消费复苏但预期速度与中国相比缓慢,沪伦比值持续高位,原铝维持净进口状态但进口量收缩,出口数据有望触底反弹。
核心观点
2020年房地产行业表现相对强势,在铝消费方面可贡献1%的增速,耐用品方面保持平稳,汽车及电力方面稍有回落,考虑到新基建在光伏及新能源汽车用铝量增加以及5G铁路运输等方面的增量,预估实际铝消费增速可达到2%,与表观消费5.5%的增速相比出现了明显的差距,其余消费量在大环境的影响下转为了渠道库存。2021年实际消费方面在房地产竣工汽车以及新基建消费的进一步延续,实际消费给予6%的增速,在考虑宏观边际收紧的预期下,资本热情的消退,铝价的触顶使得渠道库存陆续释放,表观消费增速给予相对谨慎的预估为3950万吨,增速3.5%,表观数据上全年供应过剩30万吨。脱离了资本的推动力后,在供需矛盾不突出的情况下,铝价重新价值回归,加上氧化铝等原材料价格向上修复,电解铝企业利润将会被压缩。
2020年受“黑天鹅”新冠疫情这种外生事件的扰动,商品发生剧烈波动,疫情在中国传统春节长假期间发酵,春节后第一个交易日,沪铝价格跳空低开后几个交易日小幅修复,但随着海外疫情的爆发,以及短期受治疗条件限制的影响,死亡率偏高,中国为防控疫情全部居家隔离,经济近乎停滞1个月,对疫情的担忧使得随后的铝价陡崖下滑,沪铝指数价格在3月底4月初达到低点11200元/吨。随着中国疫情得到有效控制,新增病例出现拐点,加上国家稳控经济的一系列措施的实施,长达2个月的单边下滑走势结束,随后迎来V字反转,单边上涨趋势持续8个月至目前12月初,指数价格高点近16800元/吨,接近2017年受供给侧改革加采暖季限产影响引领行情的高点,相比疫情后价格低点,涨幅达到50%。
在国家宽松政策的引导下,铝基本面也给予价格上涨的支撑,4月初社会库存167万吨,春节放假加疫情影响累库超100万吨,随着国内经济活动的重新启动,社会库存开始进入去库模式,且由于疫情打断原本生产节奏,加上资金的大力推动,2020年消费淡旺季模糊化,经济活动恢复后消费进入亢奋状态,社会库存一路下滑降破60万吨。产能转移以后新增产能需要至少稳定生产1年后才可重新注册交割品牌,造成本身可交割货源有限,加之2020年长期处于现货升水状态,卖交割意愿不强,仓单库存处于低位,目前已经低于9万吨,因此存在较好的挤仓基础,进一步推动铝价。
氧化铝行业却进入了尴尬期,与电解铝行业形成冰火两重天的鲜明对比,春节后经济停滞,氧化铝受到铝土矿供应紧缺的影响,价格小幅上涨从2450元/吨涨至2600元/吨,待经济活动恢复后3月份从价格高点2600元/吨仅仅经过1个月下滑至2100元/吨。随后受成本支撑,氧化铝企业亏损停产检修,价格得到支撑修复至2300-2500元/吨成本线附近波动,长期买方市场制约氧化铝价格上涨,即使在8月份海德鲁受运输管道问题突发性减产50%,也难以扭转氧化铝价格颓废的走势。
电解铝成本端持续保持低位稳定,行业加权平均成本11700-12700元/吨波动,电解铝行业全年盈利能力强势,2020年亏损仅仅持续1个月,行业加权平均利润从3月中下旬亏损1500元/吨后,开始进入扭亏为盈,并且盈利持续扩大的局面中,截止12月初盈利超4000元/吨,最高点接近5000元/吨。
2020年预计全年电解铝表观消费3820万吨左右,表观消费同比增速5.5%,其中4月份以及8-11月份消费同比增速超10%。细数铝终端消费,截止10月份,房地产竣工累计数据同比下滑9.2%,疫情过后修复缓慢,汽车产量数据在6-8月份当月同比增速超20%,累计数据修复显著但依旧处于负增长,从年初累计同比-45%修复至-4.1%;四大家电方面产量整体表现平稳,除空调累计同比负增长10%,其余均已修复为正。即使是受政策支持的热门光伏行业,预计2020年对消费增加的贡献也仅有10万吨,出口数据累计同比减少17%,表观消费与实际消费表现出巨大的反差,我们更倾向于解释为显性库存隐性化。从2017年供给侧改革去杠杆去产能开始,铝行业也经历了长期的去库过程,无论是显性库存亦或是隐性库存,2020年3月底,铝价给出历史相对低点,终端库存处于历史低位,加上经济刺激,SHIBOR的迅速下滑,企业重新恢复补库的积极性,导致显性铝锭社会库存持续走低,表观消费强于实际消费。
供给端方面,预计2020年电解铝产量3715万吨,增速4.6%,疫情对国内电解铝生产未造成影响,铝价长期的内强外弱,沪伦除汇比值处于高位,进口窗口阶段性打开,1-10月份原铝净进口累计约87万吨,2019年为净出口2万吨;未锻轧铝及铝材进口同比增加将近4倍,1-10月份累计进口225万吨。虽然废铝进口有所减少,也出现废铝供应紧张的局面,但1-10月份累计废铝进口减少62万吨,综合来看2020年国内铝供应相较2019年都有明显的增加。
截止12月初,电解铝企业利润超4000元/吨,高点达到近5000元/吨,虽然云南内蒙等新项目投产出现不同程度的推迟,但在持续高利润的刺激下,预计2021年国内电解铝产量将会维持增长。
3.1电解铝供应
随着疫苗的产生,疫情对经济的影响越来越弱化,预计2021年海外消费还是逐步复苏,但复苏节奏将会远远慢于中国,因此预计净进口现状将会持续,但进口量将会有所减少。
2020年氧化铝是惨淡的一年,虽然全年来看氧化铝整体处于供需平衡状态中,但受迫于进口氧化铝的冲击以及国内的强有力的买方市场,使得国内氧化铝价格仅在2100-2600元/吨波动,且长期维持在2300元/吨的成本线附近,供需矛盾不明显,氧化铝劣势局面难以扭转,即使8月份海德鲁因管道问题被迫减产也难以使得氧化铝价格出现波动。疫情期间由于铝土矿供应紧张以及疫情后期价格跌至2100元/吨迫使氧化铝企业出现减产现象。
疫情后的经济活动停止,下游消费停摆,上游供给持续,也使得电解铝行业进入了寒冬,电解铝企业全国加权平均亏损最多达到1500元/吨,但亏损仅仅持续了1个月,随后由于供给弹性相对较小,以及后期国内发力刺激经济的复苏,电解铝企业利润持续修复,在12月初达到高点近5000元/吨,利润情况达到10年新高,2017年供给侧改革元年的利润高点也仅有3000元/吨。
虽然我们认为目前电解铝行业利润偏高,加上2021年铝价或承压下滑,但铝企或维持盈利状态不变,一方面,在无政策干扰的情况下氧化铝供买方市场依旧,氧化铝价格难有趋势性上涨的动力,依旧不排除阶段性亏损而导致的检修减产情况。另一方面,虽然预计电解铝相较今年表观消费会有所减弱,社会库存会有所堆积,但仓单量依旧处于历史低位,预计明年新可交割货源依旧有限,维持Back结构,因此即使铝价有所回落,但电解铝企业利润可至少维持在1000元/吨以上。
5.1铝材
出口方面,受消费内强外弱沪伦比值持续高位的影响,铝材出口受到了较大的抑制,出口占国内铝消费比例从15.5%降至13%左右。中国海关总署公布的数据显示,1-11月份中国累计出口未锻轧铝及铝材440万吨,累计同比减少16.1%,海外疫情持续未得到控制,消费持续处于地板位置,即使疫苗的研发给予市场对海外消费的良好预期,但海外修复速度缓慢,出口数据全年未得到修复。对于2021年,内强外弱的局势或难以扭转,但沪伦除汇比值或有所下滑,出口数据将会有所修复,但依旧难以达到2019年的高点。
5.2房地产行业
寻找消费的过程中,市场目光关注到了光伏行业,中国光伏新增装机量在2017年达到峰值53014MW,2018“531新政”对补贴做出了限制,国内光伏行业优胜劣汰,新增装机量随后出现明显下滑,2019年新增装机量仅有30207MW。2020年疫情过后,内循环及新基建等一系列政策的刺激,再次将光伏行业推上了风口,有券商预测中国2021-2022年光伏新增装机量分别为50GW和60GW。从光伏组件用料可以看出,1MW光伏装机量用铝19吨,预计2020年光伏行业用铝量66万吨,2017年峰值伟100万吨,按照某券商的光伏装机增量的预测,2021-2022年光伏用铝量分别为95万吨和114万吨。光伏用铝占铝全年消费的2-3%,看似数值不少,但实际每年增量的差值仅有20-30万吨。光伏行业是新基建铝用消费的一个增长点,但其贡献难以对铝价形成实质性的影响。
5.5 家电行业
6.结论及展望
我们预估2020年电解铝产量3715万吨,同比增长4.6%,原铝净进口111万吨,表观消费3820万吨,同比增长5.5%,虽然全年社会库存增长5万吨,但疫情后期超预期的消费表现使得市场情绪乐观,推动铝价上涨,在成本端方面,由于氧化铝价格持续低迷,成本维持相对平稳,电解铝企业利润扩大至目前4000元/吨,高点接近5000元/吨,利润率达到35%。强势的表观消费或由于1、疫情后铝价的绝对价格低点,刺激下游企业囤货;2、国内废铝紧缺,废铝原铝价格倒挂,原铝代替废铝的情况出现;3、宏观趋势向好,资金成本低廉,对于金融属性较强的铝来说,库存可操作余地较大。
在资本的推动下铝消费也出现了一些背离情况,从房地产家电和汽车电力等主流行业消费整体数据来看,依旧受到了疫情的严重影响,累计数据依旧负增长的情况,与表观消费5.5%的增速相比出现了明显的背离,我们认为2020年房地产行业表现相对强势,在铝消费方面可贡献1%的增速,耐用品方面保持平稳,汽车及电力方面稍有回落,考虑到新基建在光伏及新能源汽车用铝量增加以及5G铁路运输等方面的增量,预估实际铝消费增速可达到2%,其余消费量在大环境的影响下转为了渠道库存,这是2021年一个相应的风险点。
2021年供给方面给予一个相对稳定的增速,产量3900万吨同比增加5%,高沪伦比值持续净进口状态维持,但由于海外疫情的复苏,进口量有所减少,预计原铝净进口80万吨,实际消费方面在房地产竣工汽车以及新基建消费的进一步延续,实际消费给予6%的增速,在考虑宏观边际收紧的预期下,资本热情的消退,铝价的触顶使得渠道库存陆续释放,表观消费增速给予相对谨慎的预估为3950万吨,增速3.5%,表观数据上全年供应过剩30万吨。脱离了资本的推动力后,在供需矛盾不突出的情况下,铝价重新价值回归,加上氧化铝等原材料价格存在向上修复的可能,电解铝企业利润将会被压缩。
1、供给增量及原铝净进口不及预期
2、海外消费复苏超预期
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