杨德龙：新“国九条”推动市场风格切换 远离垃圾股拥抱绩优股

　　上周五国务院发布了新“国九条”，主要包含九条内容，目的是推动资本市场高质量发展。在过去三十多年，A股市场已经两次发布“国九条”，所以这次被称为第三次“国九条”。第一次发布“国九条”是2004年，当时主要为了解决同股不同权的问题，通过股权分置改革让大股东与中小股东的利益保持一致，以此为契机，A股市场展开一轮超级大牛市，上证指数到巅峰时刻6124点，当然产生的牛市也和当时经济增长较快、央行货币政策较宽松的宏观背景有关。第二次是2014年出台，当时“国九条”是为了支持新兴产业发展，因为我国经济已经转型，但是资本市场还存在很多偏差，资本市场的主要市值还在传统的行业，新兴行业占比较低，所以为了支持新兴行业发展，出台了“国九条”，A股市场也开启了一轮大牛市，到了5000点。

　　2024年第三次出台 “国九条”，这次内容包括的方面较多，比如第一严把IPO入口关，从源头上提高上市公司质量，推动整体上市公司质量提升，对上市公司申报即担责，严格把关，不能让差的公司上市，对已经上市的公司要严格监管，如果存在损害投资者利益的违法违规行为，坚决进行打击。这些都是新“国九条”的重要内容，而且新“国九条”又鼓励上市公司现金分红，如果现金分红比例过低或者不分红，可能会采取风险警示措施，在大股东减持等方面进行一定限制，这就打击铁公鸡的行为，防止一些公司常年不分红从而对中小股东没有回报，或者回报较小。所以最近很多分红率较高、业绩比较好的白马股出现较大上涨，而一些绩差股、题材股、概念股纷纷大跌。

　　新“国九条”对推动价值投资成为主流投资理念非常关键，也是未来几年资本市场投资的重要依据。前两次“国九条”出台都产生了一轮大牛市，所以很多人期待这一次会不会出现大牛市，我认为现在的宏观环境还不具备产生大牛市的条件，但是有可能会产生结构性牛市，特别是一些被错杀的好

　　上周五国务院发布了新“国九条”，主要包含九条内容，目的是推动资本市场高质量发展。在过去三十多年，A股市场已经两次发布“国九条”，所以这次被称为第三次“国九条”。第一次发布“国九条”是2004年，当时主要为了解决同股不同权的问题，通过股权分置改革让大股东与中小股东的利益保持一致，以此为契机，A股市场展开一轮超级大牛市，上证指数到巅峰时刻6124点，当然产生的牛市也和当时经济增长较快、央行货币政策较宽松的宏观背景有关。第二次是2014年出台，当时“国九条”是为了支持新兴产业发展，因为我国经济已经转型，但是资本市场还存在很多偏差，资本市场的主要市值还在传统的行业，新兴行业占比较低，所以为了支持新兴行业发展，出台了“国九条”，A股市场也开启了一轮大牛市，到了5000点。

　　2024年第三次出台 “国九条”，这次内容包括的方面较多，比如第一严把IPO入口关，从源头上提高上市公司质量，推动整体上市公司质量提升，对上市公司申报即担责，严格把关，不能让差的公司上市，对已经上市的公司要严格监管，如果存在损害投资者利益的违法违规行为，坚决进行打击。这些都是新“国九条”的重要内容，而且新“国九条”又鼓励上市公司现金分红，如果现金分红比例过低或者不分红，可能会采取风险警示措施，在大股东减持等方面进行一定限制，这就打击铁公鸡的行为，防止一些公司常年不分红从而对中小股东没有回报，或者回报较小。所以最近很多分红率较高、业绩比较好的白马股出现较大上涨，而一些绩差股、题材股、概念股纷纷大跌。

　　新“国九条”对推动价值投资成为主流投资理念非常关键，也是未来几年资本市场投资的重要依据。前两次“国九条”出台都产生了一轮大牛市，所以很多人期待这一次会不会出现大牛市，我认为现在的宏观环境还不具备产生大牛市的条件，但是有可能会产生结构性牛市，特别是一些被错杀的好股票、好基金可能会迎来较好的结构性行情，大家可以把握新“国九条”出台后产生的一些投资机会。

　　高股息板块走强已经有一年多的时间，低估值高股息的板块本身对投资者的回报率偏高，因为股票投资的收益其实主要来自三部分：第一部分是股价上涨，也就是企业成长带来的回报；第二是现金分红带来的股息回报；第三是通过买卖差价赚取市场的钱。高股息率的股票在分红收益率上比较有吸引力，很多高股息的股票分红率超过了5%、6%，给投资者带来的回报率超过了很多固定收益类产品，同时如果产生牛市股价也会上涨，这样又能够带来资本利得收益，因此过去两年整个市场下行的阶段，高股息率的股票表现一直比较突出，因为它吸引了很多追求稳定回报的投资者的关注。

　　现在新“国九条”进一步明确鼓励上市公司现金分红，并且对于一些现金分红率较低的公司采取风险警示措施，这样高股息率的股票吸引力进一步增强，当然高股息股票股价上涨后会影响到分红率，股息率可能会有所下降，但是目前来看市场还在3000点附近震荡，还没有到快速上行的阶段，这时股息率高的股票依然有一定的吸引力，这也是全年的投资主线之一。

　　黄金板块今年以来表现非常领先，过去两年我也一直坚定建议大家布局黄金类资产，原因很简单，过去几年各国央行实施量化宽松、大量发行货币，据统计过去五年美联储发行的美元相当于过去200年的20%，其他主要国家的央行也都大量发行了货币，纸币发行越多，黄金作为天然的货币，作为硬通货，用纸币标注的价格就会水涨船高，所以今年以来黄金价格出现飙升，第一个重要的原因就是对纸币信用的质疑；第二是国际局势的动荡带来避险情绪增加，俄乌冲突还没有结束，甚至有长期化的趋势，中东冲突再起，近期伊朗和以色列互射导弹更使得局势升级，这些都成为黄金价格上涨的催化剂，因为黄金是最好的避险资产；第三是包括中国央行在内的多国央行增持实物黄金储备，并且现在还在继续增持，因为一个国家的央行持有的黄金越多，该国的货币含金量越高，为了推动人民币国际化，我也一直建议中国央行要加大力度增持实物黄金，我们现在黄金储备占整体外汇储备的占比很小，特别是与美国这些发达国家相比，所以未来我们增值环境空间还比较大，同时黄金价格快速上涨吸引了很多投资需求以及投机需求，这进一步推高了黄金走势。

　　当然黄金不是生息资产，所以它长期的回报率实际没有好的股票高，但是这两年价格较高是有特殊原因的，作为避险品种，要从中长期的角度去配置黄金，而不要去博弈短期收益，因为短期涨快了有可能会回落。从长期来看，配置20%左右的可投资资产在黄金上能够起到一定的风险对冲作用，既能抗通胀，又能避险，所以对黄金我认为要把它当作长期的投资品种来看，不要过多关注短期金价的波动。现在看美国的通胀还比较顽固，最近公布的通胀率再次超预期，美联储降息的时间进一步推迟，有可能从6月推迟到9月再降息，但是这些对黄金价格的影响并不大。事实上美联储在过去一年多的时间11次暴力加息都没有阻止黄金价格上涨的脚步，这说明这一次黄金价格的上涨有更深层次的原因。

　　从经济转型的角度看，过去很多高增长的行业现在已经变成了夕阳行业，最典型的就是房地产及其产业链，现在一些曾经的房地产白马股都遇到了资金链紧张的情况甚至是债务危机。投资看未来，我们要投资于经济转型受益的一些方向。我认为未来经济转型能够受益的主要集中在三大领域，大消费、新能源和科技，这三大领域也是未来出牛股最多的地方。

　　消费是人类永恒的主题，特别是品牌消费品具有较强的竞争力，有比较宽的护城河。巴菲特之所以能够成为股神，和他长期以来坚定不移配置品牌消费品有关，当然现在由于居民收入预期下降，配置消费需要等待一段时间才能出现较大的行情，如果居民收入未来的增长能够恢复，品牌消费品会有更好的机会。然后是新能源，新能源替代传统能源是大势所趋，这是我2019年的观点，后来在2021年大幅上涨，很多投资者在那一波新能源大涨中获得较好的业绩，前海开源两只新能源基金获得了股票型基金和混合型基金双料冠军，但是过去两年新能源板块整体出现较大下降，主要是估值下降而不是业绩下降，实际很多新能源的股票业绩依然较好，并且这几年我国在新能源汽车领域已经实现了弯道超车，我们在电动汽车领域已经遥遥领先。据统计3月，新能源汽车的渗透率已经超过了50%，即每卖100辆汽车，有50辆以上是新能源汽车，新能源汽车已经超过了传统燃油车，这是历史性的突破，现在新能源又到了拐点，就是业绩持续增长可能会带来股价的反弹，现在又到了不必过于悲观的时刻。科技是未来引领经济发展的重要方向，特别是一些科技龙头企业，在人工智能、芯片、半导体、大数据、智能驾驶、低空经济、无人机等这些科技领域会涌现出一批好企业，这些好企业是值得大家关注的。

　　当然投资于科技股存在一定的风险，因为科技进步太快，甚至各领风骚三五年，如果短期股价上涨过多也存在较大的波动风险，所以建议大家一定要坚持价值投资，从基本面的角度选择符合经济转型方向的好行业、好公司。消费板块的增长需要居民收入的提升，所以想方设法创造更多就业，提高居民的收入预期非常关键，居民收入除了工资性收入还有财产性收入，采取有力的措施稳楼市、提振股市，对刺激消费非常重要，所以我们也期待国家能够放大招有效化解房地产市场的风险，股市方面能够形成一轮牛市行情，产生赚钱效应，消费自然就起来了。每到小长假我们都会看到消费需求比较旺盛，“五一”即将到来，我们又会看到各地景点人满为患，热门的航线机票一票难求，高铁票一票难求，酒店餐饮都会比较火，这说明人们基本的消费需求还是比较旺盛的，但是一些高端消费仍然不太景气。消费未来增速加快肯定依赖于经济复苏，依赖于居民收入提升，但是人们对品牌消费品会有更多偏爱，包括品牌白酒、中药、食品饮料等这些品牌消费品未来的增长空间还是比较大的，建议大家可以逢低布局，现在从估值上来看，这些消费股的估值已经处于历史平均估值之下，很多已经接近历史最低估值水平。

　　今年5月4号巴菲特股东大会将在奥马哈举办，我也将第六次赴美参加，届时会第一时间向大家分享大会盛况，每次参加巴菲特股东大会我都深有感触，亲自感受到价值投资的魅力，每次有近4万人从世界各地飞到美国中部的小镇奥马哈，因为它是巴菲特的故乡，也是巴菲特一生做投资的地方。今年比较遗憾的是芒格已经去世，所以今年只有巴菲特和两个基金经理回答投资者的问题。

　　芒格在去年11月去世，巴菲特非常悲痛，他说如果没有芒格，伯克希尔哈撒韦不可能取得现在的成就，今年2月发布的年报以及致投资者的信中，巴菲特再次缅怀了芒格。芒格对巴菲特投资价值思想的形成产生很大影响，最初巴菲特听从老师格雷厄姆，以便宜的价格买入普通的公司，但是芒格建议买伟大的公司才能成就长期的投资业绩，所以一句经典的名言是，我宁愿以普通的价格买伟大的公司，也不以伟大的价格买普通的公司，巴菲特幽默地说：“自从遇到了芒格，我才迅速从猿进化成了人。”其实巴菲特的价值投资思想，既包括买一些低估值的价值股，同时也包括买一些估值并不低但是成长性好的成长股。巴菲特形象地说：我的身体里流着85%格雷厄姆的血液和15%费雪的血液。希望我们能够借助巴菲特股东大会这个全球最大的投资盛会，坚定价值投资理念，届时我也会给大家分享巴菲特的真知灼见。做价值投资是取得长期投资胜利的法宝，希望大家能够走向价值投资的正道，真正战胜市场，从长期获得财产性的收入，在未来打一个漂亮的翻身仗。

　　(作者系前海开源基金首席经济学家、基金经理)