[摘要] “利率并轨既是利率市场化的需要，也是加强金融市场对外开放的举措。但总体而言，当前实质性推动利率并轨的时机仍未成熟。”
始于1996年的中国利率市场化改革“最后一公里”已在路上。
4月12日，央行货币政策委员会召开2019年第一季度例会，首次在深化金融体制改革方面新增“稳妥推进利率等关键领域改革”等表述。
有声音认为，这意味着央行行长易纲此前提到的“两轨并一轨”的利率市场化改革，有望在今年二季度浮出水面。
去年4月，易纲在博鳌亚洲论坛上首次表示，中国正继续推进利率市场化改革，使存贷款基准利率和市场利率两轨逐渐统一。
此后，央行动作不断：当年5月，2018年第一季度中国货币政策执行报告指出：利率并轨仍有“硬骨头”要啃；从2018年下半年起，央行开始向部分银行调研取消公布贷款基准利率的相关影响；今年1月的中国人民银行工作会议上，央行总行向地方分支行下达了有关利率并轨的研究任务；3月12日，央行就利率并轨向银行展开调研。
但在接受时代周报记者采访的数位专家看来，利率并轨的时机尚未成熟。
“利率市场化的推进，应当坚持积极审慎的原则。”交通银行(行情601328,诊股)(港股03328)(6.270, -0.15, -2.34%)首席经济学家连平在接受时代周报记者采访时表示，国际经验表明，大多数国家在实施利率市场化的过程中或在利率市场化完成后的五到十年里，均出现不同程度的金融动荡甚至危机，并影响到实体经济的增长。
“利率并轨既是利率市场化的需要，也是加强金融市场对外开放的举措。但总体而言，当前实质性推动利率并轨的时机仍未成熟。”中国人民大学国际货币所研究员周文渊在接受时代周报记者采访时表示，“当前国际国内环境均较为复杂，国内结构性去杠杆和金融供给侧结构性改革正在稳步推进，资本市场建设处于关键期—多方因素叠加下，利率并轨的时机仍需等待。”
[摘要] “利率并轨既是利率市场化的需要，也是加强金融市场对外开放的举措。但总体而言，当前实质性推动利率并轨的时机仍未成熟。”
始于1996年的中国利率市场化改革“最后一公里”已在路上。
4月12日，央行货币政策委员会召开2019年第一季度例会，首次在深化金融体制改革方面新增“稳妥推进利率等关键领域改革”等表述。
有声音认为，这意味着央行行长易纲此前提到的“两轨并一轨”的利率市场化改革，有望在今年二季度浮出水面。
去年4月，易纲在博鳌亚洲论坛上首次表示，中国正继续推进利率市场化改革，使存贷款基准利率和市场利率两轨逐渐统一。
此后，央行动作不断：当年5月，2018年第一季度中国货币政策执行报告指出：利率并轨仍有“硬骨头”要啃；从2018年下半年起，央行开始向部分银行调研取消公布贷款基准利率的相关影响；今年1月的中国人民银行工作会议上，央行总行向地方分支行下达了有关利率并轨的研究任务；3月12日，央行就利率并轨向银行展开调研。
但在接受时代周报记者采访的数位专家看来，利率并轨的时机尚未成熟。
“利率市场化的推进，应当坚持积极审慎的原则。”交通银行(行情601328,诊股)(港股03328)(6.270, -0.15, -2.34%)首席经济学家连平在接受时代周报记者采访时表示，国际经验表明，大多数国家在实施利率市场化的过程中或在利率市场化完成后的五到十年里，均出现不同程度的金融动荡甚至危机，并影响到实体经济的增长。
“利率并轨既是利率市场化的需要，也是加强金融市场对外开放的举措。但总体而言，当前实质性推动利率并轨的时机仍未成熟。”中国人民大学国际货币所研究员周文渊在接受时代周报记者采访时表示，“当前国际国内环境均较为复杂，国内结构性去杠杆和金融供给侧结构性改革正在稳步推进，资本市场建设处于关键期—多方因素叠加下，利率并轨的时机仍需等待。”
银行面临巨大考验
利率双轨制具体体现为货币市场利率和存贷款基准利率并存，方向也异常明确：将基准利率往市场利率并，本身并不复杂。
中小民企的融资难融资贵，是促成此次利率并轨改革加速的主因。
从2018年下半年以来，为解决中小民企的融资难融资贵，在央行持续宽松政策的引导下，货币市场利率与国债收益率普遍下行，但由于实行双轨制，贷款利率并未随之变化；加上规范清理“影子银行”造成的融资缺口，客观上仍提升了企业的贷款需求，融资成本水涨船高—央行向实体经济放出的“水”，无法实现真正的“浇灌”。今年年初，央行货币政策司司长孙国峰就透露，从当下纾困小微、民企融资难融资贵的环境看，贷款基准利率的并轨目前更为迫切，央行会采取措施积极推动，进一步发挥现有的贷款参考利率与央行政策利率紧密联系，以保障并轨有序推进。
“在市场利率已经大幅上行的背景下，利率双轨制一方面使百姓的存款收益难以提升；另一方面也使得贷款的利率不能够及时调整，无法反映社会真实的资金成本。”珠三角某地区国有四大行管理层人士在接受时代周报记者采访时指出，目前按揭贷款执行的仍是基准利率，但整个市场利率都在上升，银行在边际上投放按揭贷款的意愿越来越低，相对宽松的资金面仍旧无法改善银行的风险偏好，“这就是货币传导机制出问题的真正症结所在。”
但推进利率并轨改革，牵一发而动全身。
连平在接受时代周报记者采访时表示，长期以来，存贷款基准利率的重要功能之一，是给出主要金融机构资金价格的两个锚：一个是负债端的定价基准，另一个则是资产端的定价基准。连平指出，正是这两个锚，给整个金融体系规定了一个利差，基本上把存贷利差的空间划定了。“这对于金融体系来说，是非常重要的保护。在这个环境中开展经营，不至于出现很大问题。这也是改革开放以来，银行业总体上较为稳定的基础和保障。”
实施利率并轨后，金融机构长期依赖的这两个锚将退出历史舞台，金融机构存贷款利率将在一定的货币政策指导下，由市场供求关系来决定。
“失去两个锚后，对银行的风险控制和经营将是巨大的考验。制度性利差保护的消失，将会进一步凸显目前银行定价能力的缺失。”上述银行管理层人士告诉时代周报记者，当存贷基准利率彻底跟市场利率趋同甚至消失后，利率定价能力、风险定价能力和风险经营能力将成为未来银行生存发展的基础。
先动贷款利率
在推进利率并轨的具体路径上，数位专家均对时代周报记者表示，应当循序渐进，先从贷款基准利率入手，最后再动影响更大的存款基准利率。
“应当采取阶梯式调整的方法，先推动贷款利率向市场化利率靠拢。”周文渊在接受时代周报记者采访时表示，目前，一年以内的企业贷款基准利率为4.35%，大幅高于银行间市场10年期国债利率和AAA企业债利率水平。以2018年四季度为例，企业实际贷款利率为5.9%左右，明显高于AA+以上企业债利率。因此，推动贷款利率的并轨，“可以考虑先缩小信贷利率与市场利率的差距，适度降低贷款基准利率。”
在连平看来，利率并轨可以先从“多档变一档”开始，即只公布一年期的存款利率和贷款利率，其他期限的利率则由商业银行自行确定；之后取消贷款基准利率，再取消存款基准利率，“同时培育和完善市场利率体系和政策利率体系”。
对“存款立行”的国内商业银行而言，存款是银行经营的基础，在存款的定价上，银行主动性相对较弱，客观上较为被动。相较于存款，从贷款端着手并轨，对银行形成的压力相对较小。
“先动贷款后动存款，这是我国金融体制改革的一贯思路。”周文渊在接受时代周报记者采访时表示，这一先后顺序主要基于两方面逻辑：第一，资产决定负债。商业银行的资产行为派生出负债，通过资产的市场化可以促进负债的市场化：第二，资产市场是机构间市场，而目前银行的负债还是零售市场。机构市场的风险控制较好控制，出现风险可以随时调整。
周文渊同时指出，实施利率并轨，除了银行“负重前行”之外，还要打破存款主体对存款基准利率的传统情结。要做到这一点，关键在于取消商业银行对存款的考核机制。“当前商业银行的资金来源主要来自于居民储蓄。为了争夺负债，各家银行必须提供有竞争性的价格，同时要保持刚兑。这就决定了银行对企业、政府、居民的负债价格难以完全市场化。而在完全实现利率市场化之后，银行的成本必然快速上升，银行同时又要保证兑付，风险收益比一定会恶化。”
周文渊强调，当前利率管制背景下，来自零售部门的存款基准利率类似于以安全性换取收益，如市场化，零售资金的定价必须在风险和收益之间平衡，“如果出现恶性竞争，可能造成银行出现系统金融风险” 。对区域银行来说，风险无疑更大。上述银行管理层人士佐证了周文渊的判断：“对大型银行而言，利率市场化带来的成本上涨可以通过全国统筹均摊，但区域性中小银行不同，利率并轨带来的利差收窄，可能会淘汰一批经营不善的银行，引发系统性金融风险。”
新锚之争
取消基准利率后，谁有能力担当新的定价锚？
在这一点上，央行与专家的选择一致。上述银行管理层人士透露，自3月12日开始的央行调研中，一项重要内容就是问询银行：能否用LPR(贷款基础利率)或DR007(银行间存款类机构质押式回购利率)替换贷款基准利率？这也是目前外界比较一致看好的两种定价锚。
但具体选择哪一种作为新的定价锚，各方意见不一。
支持DR007和SHIBOR(上海银行(行情601229,诊股)(12.730, -0.06, -0.47%)间同业拆借利率)的观点认为，新增贷款利率挂钩货币市场利率，能反映真实的资金成本和贷款的供需状况，但这种方法的缺点是，信贷市场利率波动性可能加大，因为货币市场利率的波动性一般比较大。
另一种则支持通过LPR进行定价，这一方法有利于信贷市场利率的稳定。但另一方面，LPR的变动相对迟缓，可能削弱货币政策的传导性。
“总体来看，我们认为DR007更适合做市场化的基准利率。央行目前对DR007的控制力更强，而对长期国债利率的传导来看，DR007也更好。”周文渊在接受时代周报记者采访时分析认为，就目前来看，LPR和DR007都是市场化利率，各有优缺点。相比之下，“LPR与信贷利率更直接，传导链条更短；DR007则属于市场广谱利率，适合所有资产的定价基准。”
而在孙国峰看来，中国的货币政策利率和西方发达国家不太一样：与很多国家央行可能只有一个政策利率不同，中国央行的政策利率是一个体系：短期政策利率是短期公开市场操作利率；中期政策利率是MLF利率；此外还有利率走廊，上限是常备借贷便利(SLF)利率，下限是超额存款准备金率。
孙国峰表示，在推进利率市场化进程中，LPR可以进一步优化：“特别是把它跟政策利率更紧密联系起来，使得政策利率传导效果进一步增强，市场预期引导得更好，为利率并轨创造更好的条件。”
“LPR没有发挥作用，和贷款基准利率作用强大密切相关。”连平告诉时代周报记者，只有逐步淡化基准利率作用，市场利率才能逐步建立。利率市场化改革的“最后一公里”想要走得平稳，关键仍在培育银行的市场定价能力。
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